הקשר שבין אינפלציה, מיתון וקיצוצים בהייטק

Photo by regularguy.eth on Unsplash

כבר תקופה שאנחנו שומעים על האינפלציה המשתוללת. לאחרונה התחילנו לראות גם כותרות על פיטורים בהייטק ועל ומיתון. מארק צוקרברג אפילו הזהיר שיכול להיות שאנחנו נכנסים למיתון הגדול ביותר בתקופת חיינו. רוצים לדעת על מה הוא מסתמך ולמה הוא אומר את זה? היום נסביר בצורה פשוטה את המצב הנוכחי בכלכלה העולמית.

על אינפלציה ופיצה

אז כבר תקופה שהכלכלה האמריקאית (והעולמית) חווה אינפלציה גבוהה. אינפלציה היא בגדול בגדול קצב עליית המחירים ונמדדת לפי סל של שירותים ומוצרים שנקבע מראש.

בכל רגע מדברים על האינפלציה בשנה האחרונה. ופשוט משווים את מחיר אותו הסל היום למחיר שלו לפני שנה. 

ומה עם עליית המחירים של לפני שנתיים? היא פחות מעניינת אותנו. אנחנו מדברים רק על קצב העלייה ולא על המחיר הכולל של אותו סל מוצרים ושירותים. 

כלומר מסתכלים על השיפוע של גרף המחיר בשנה האחרונה ולא על הערך שלו.

זה טיפה יותר מורכב מזה אבל בגדול, אינפלציה נגרמת כי יש "יותר מדי" כסף במשק. אנשים רוצים לצרוך ולהשקיע עם הכסף הזה וככל שיש יותר כסף שאנשים רוצים להוציא ויש פחות "על מה" להוציא אותו המחירים יעלו.

דמיינו פיצה מעולה בתל אביב. הפיצה כל כך טובה שיש תור של שעה בכניסה. גם ככה הם מוכרים את כל הפיצות שהם יודעים לאפות. הדבר ה"נכון" לעשות הוא להעלות את המחיר לכל מגש כדי להרוויח יותר. 

עכשיו תחליפו פיצה ב-"הכל" וקיבלתם מצב של אינפלציה. יש כל כך הרבה כסף בחוץ שאנשים "מוכנים" להוציא שהמחיר של הכל פשוט עולה. 

כשאני אומר הכל אני מתכוון באמת הכל. מתכנת פול סטאק למשל זה גם משאב מוגבל בדיוק כמו פיצה. ואם בשוק ההייטק קיימות המון חברות שרוצות לשכור מתכנתי פולסטאק והביקוש למתכנתים גדול מההיצע (כי קרנות השקיעו במלא סטארטאפים כי למשקיעים שלהם היה המון כסף להפנות להשקעות בקרנות) המחיר שלהם יעלה. בדיוק כמו פיצה כמובן.

אגב מלצר, ברמנית ואחמשית זה גם פיצה כמובן.

מאיפה מגיע כל הכסף הזה? אנשים עובדים, מקבלים משכורת ואז מחליטים מה לעשות איתה.

נניח שאני מתכנת וקיבלתי משכורת, אני מתבלט בגדול בין לקנות לעצמי פיצות מכל מיני סוגים (לשכור דירה גדולה יותר, חופשה בחו"ל, מחשב חדש) לבין להפקיד את הכסף בבנק ולקבל עליו תשואה מובטחת לבין להשקיע אותו בשוק ההון על מנת שאוכל לקנות איתו יותר פיצות בעתיד. 

ככל שהריבית במשק נמוכה יותר, אעדיף לצרוך את הפיצות שלי עכשיו וככל שהריבית גבוה יותר, אעדיף להשקיע את הכסף על מנת לקבל יותר פיצות בעתיד.

בנקים מרכזיים ומיתון

קאט לבנק המרכזי, הבנק המרכזי הוא הגוף שקובע את הריבית במשק. הנגיד כבר קרא את הפוסט הזה והוא יודע שככל שהריבית גבוהה יותר אני אעדיף להשקיע את הכסף וככל שהריבית נמוכה יותר מעדיף לאכול יותר פיצות עכשיו.

ולכן הנגיד מעלה ומוריד את הריבית כדי להשפיע על כמה פיצות אני צורך!

הקטע שככל שהבנק המרכזי מוריד את הריבית, המעסיק שלי (וכל שאר המעסיקים במשק) יכולים להלוות כסף על מנת להשקיע בצמיחה ולהעסיק עוד מתכנתים כמוני (ולכן להגדיל את הביקוש למתכנתים ולהגדיל את השכר שלי)

כל עוד הבנק המרכזי רק מוריד את הריביות או מחזיק אותן באזור ה-0 אחוז זה מעודד צמיחה במשק כי כולנו אוכלים יותר פיצות וכל בעלי העסקים לווים יותר כסף על מנת להקים פיצריות ולאפות יותר פיצות כדי שיהיה להם יותר כסף בעתיד.

הקטע הוא שכמו שהבנק המרכזי יודע לעודד צריכה (וצמיחה) ע"י הורדה של הריבית. הוא גם יודע לדכא צריכה ע"י העלאה של הריבית. וזה בדיוק מה שהוא עושה עכשיו. הבנק המרכזי ראה שהמחירים של הכל עולים יותר מדי. והוא חייב לעצור את זה לפני שהמצב יוצא משליטה ולכן הוא מעלה את הריבית ומדכא את הצריכה.

מיתון מוגדר בתור צמיחה שלילית במשק במשך 2 רבעונים לפחות. כלומר סך ההוצאה של כל האנשים והחברות במשק קטן מרבעון לרבעון פעמיים ברצף. 

ונראה שזה בדיוק מה שקרה לנו ב-2 הרבעונים האחרונים. למעשה הבנק המרכזי העלה את הריבית בדיוק כדי לגרום לנו לאכול פחות פיצות ולעצור את האינפלציה.

אם הבנק המרכזי בוחר שלא להתערב הוא מסתכן במצב של היפר אינפלציה, מצב שבו האינפלציה משתוללת ומאיצה. בגרמניה של שנות ה-20 למשל המחירים הכפילו את עצמם כל 49 שעות. ברור שמצב כזה אין שום סיבה שבעולם להחזיק במזומן. וכולם רצו להמיר את הכסף שלהם בנכסים ומוצרי צריכה שיחזיקו ערך לטווח ארוך יותר מאשר כמה שעות.

יש כרגע "מוסכמה" בקרב כלכלנים, בנקאים ומשקיעי VC שאנחנו נכנסים למיתון ויהיה מאוד קשה לחברות לגייס כסף בשנה וחצי שנתיים הקרובות.

למשל, ב-YC, חממת הסטארטאפים הכי נחשבת בעולם המליצו לכל חברות הפורטפוליו שלהם להיערך לתקופה של לפחות שנתיים שבהם לא ניתן יהיה לגייס כסף ולהבין איך יוכלו לשרוד בתרחיש הזה. 

הם כמובן לא יודעים לחזות את העתיד. אבל מעדיפים להמליץ לנהוג בשמרנות כרגע כדי לוודא שהחברות שורדות את השנתיים הקרובות. הקטע שבני אדם הם חיות של עדר. ולמרות שאף אחד לא באמת יודע כמה זמן תימשך התקופה הקשה. אף אחד לא רוצה להיות המנכ"ל היחיד שלא התכונן למיתון או המשקיע היחיד שלא אמר לחברות הפורטפוליו שלו להתכונן למיתון. A16Z וגם סקויה מצטרפות בהמלצות דומות. ולכן בטוח להניח שכל המשקיעים בשוק הפרטי – כלומר קרנות שמשקיעות בסטארטאפים שלא נמצאים בבורסה עדיין. מעבירות מסרים דומים לחברות הפורטפוליו שלהם.

קיצוצים בהייטק

הבעיה עם מיתון היא שזה קצת ביצה ותרנגולת. אם אני אפחיד אתכם שמצפה לנו תקופה נוראית בעתיד ולא יהיה לכם כסף לקנות פיצה אתם תחסכו את הכסף שלכם ולא תבזבזו אותו. מה שאומר שפחות פיצריות יקבלו כסף ומה שבאמת יגרום לתקופה קשה לבעלי (ועובדי) הפיצריות. הציפיה למיתון היא אחד הגורמים למיתון.

ההנחיה הזאת לקצץ בהוצאת היא בדיוק הסיבה שאנחנו שומעים על קיצוצים בהייטק. מנכ"לים שחשבו שיוכלו לגייס כסף בתקופה הקרובה ולכן זה בסדר שהם הפסדיים, מבינים שגיוס הכסף יהיה קשה ולכן מעדיפים לפטר עכשיו מאשר להמר על זה שהשוק יהיה טוב ויוכלו לגייס כסף בעתיד הקרוב. אבל כמובן שככל שיותר מנכלים חושבים ככה מי שלא הולך עם העדר נראה יותר ויותר טיפש. ובאמת לוקח סיכון גדול כי ככל שהשוק מצפה למיתון זה יביא את המיתון.

צריך לזכור שהוצאה של אחד היא הכנסה של אחר (יחיד או חברה). לכן אם כולם פתאום "צופים" שבקרוב יכניסו פחות כסף ולכן זה זמן טוב להוציא פחות כסף, המשק בכללותו יכניס פחות כסף. כלומר נראה צמיחה שלילית.

שוק ההון

ועכשיו לחדשות הבאמת רעות, אם אנחנו נכנסים לתקופה של צמיחה שלילית וריבית עולה, כמעט כל החברות במשק יפגעו עסקית. מצד אחד ההכנסות ירדו. מצד שני הוצאות המימון יעלו. ומצד שלישי אלטרנטיבות השקעה וריבית חסרת סיכון גבוהה יותר יורידו את הביקוש הכולל למניות ואמורות להוביל לצמצום מכפילים.

נסביר את הצד השלישי כי לדעתי הוא הכי פחות אינטואיטיבי, אם בעבר משקיע יכל לקנות את מניית קוקה קולה (לא מחזיק ולא ממליץ) ולקבל עליה בערך 2.5% מהשווי שלה בדיבדנד כל שנה (בתקווה לנצח). או להפקיד את הכסף בבנק ולקבל עליו 0.1% בשנה. בעולם שבו פיקדון בבנק משלם לנו 3% בשנה, מה לדעתכם יקרה למניית קוקה קולה? נכון מאוד! המחיר שלה צריך יהיה להתאזן למחיר המשקף סיכון גבוה יותר מאשר הריבית המובטחת בבנק. כלומר לרדת משמעותית בהנחה שהתוצאות העסקיות לא יפגעו. אם לוקחים בחשבון שהתוצאות העסקיות עשויות להיות מושפעות לרעה, אז בכלל המצב בכלל מבאס.

אותו הכוח אגב אמור להשפיע לרעה על הביקוש לנדל"ן ולהוריד חלק מהביקוש מצד משקיעים לנדל"ן. אבל המצב שמה יותר מורכב ושווה פוסט בפני עצמו. 

אוקיי אז מה אני עושה עם זה?

קודם כל שווה לדעת ולהיות מוכן לזה שאנחנו כנראה נכנסים לתקופה כלכלית לא פשוטה. 

לדעתי זה זמן מעולה להשקיע בעבודה, לרכוש כישורים חדשים ולוודא שאתם חייוניים ומוערכים כדי שאם המצב יחמיר לא תפוטרו.

בנוסף, אני ממליץ לשמור על 3-6 חודשי מחיה בכסף נזיל בבנק ולהימנע מהוצאות לא חיונית כרגע.

כן אני יודע שאני מצייר פה תמונה ממש שחורה לגבי שוק ההון והייטק, אבל הכי חשוב לזכור שאף אחד לא באמת יודע לצפות אירועי מאקרו. קחו כל מה שאמרתי ב-50% סיכוי שאני צודק. ואל תרוצו להנזיל את תיק ההשקעות שלכם. אני אישית לא הנזלתי את תיק ההשקעות ופשוט מנסה לוודא שהחברות בתיק שלי יתמודדו היטב עם תקופה שכזאת. אני לא מחזיק חברות הפסדיות אבל זאת הייתה החלטה שקיבלתי לפני שהתחלתי לחשוב על המצב הנוכחי ואני עדיין עומד מאחוריה כמובן.

אני רוצה להיות מוכן למצב הנוכחי כמיטב יכולתי, אבל אני לא מאמין שאני ידוע לתזמן את השוק. אני לא אדע מתי לצאת ומתי להיכנס. ולכן אני לא עובר למזומן. גם אם נדע לצאת מהשוק עכשיו לא נדע מתי להיכנס ויכול להיות שנפסיד עליה משמעותית.

אני כמובן ממליץ להמשיך ללמוד ולחפש חברות שיהיו מושפעות בצורה מינימלית מכל הסיפור הזה. או להמשיך להשקיע במדדים

חשוב לזכור שמתישהו המצב הזה יפטר, אף אחד לא יודע לתזמן את השוק ובנתיים הדבר הכי טוב שאנחנו יכולים לעשות זה להגדיל הכנסות, לצמצם הוצאות ולהשקיע את ההפרש. 

אם נהניתם לקרוא את המאמר, השאירו תגובה, עקבו אחרי בטוויטר והצטרפו לקבוצת הטלגרם על מנת לקבל ראשונים עדכונים על מאמרים בבלוג. 

כותב הפוסט עשוי להחזיק במניות המוזכרת במאמר. המאמר מהווה המלצה למחקר עצמאי והעמקת הידע ואינו מהווה המלצת השקעה.

יש תגובה אחת

המדריך למשקיע המתחיל חלק ד' – כללים ותהליכים

Photo by Mark Duffel on Unsplash

ההבדל העיקרי בין חובבן שהתמזל מזלו למקצוען שיודע מה הוא עושה, זה כללי ותהליכי עבודה. היום במאמר נדבר על הכללים והתהליכים שאני עושה לפני שאני משקיע בחברה. כללים אלה אמנם לא נכתבו בדם, אבל כל אחד מהכללים שלי נכתב בעקבות טעויות יקרות שעשיתי בעבר. אני לא יכול להבטיח שהכללים שלי הכי נכונים לכם. ויש לאנשים נטיה ללמוד דרך הרגליים (והכיס) ולא דרך הראש. ולכן אם אתם רוצים לקחת את תוצאות ההשקעה שלכם לרמה הבאה, כדאי שתעבדו עם הכללים והתהליכים הנכונים!

כרגיל, אני חושב שעדיף לקרוא את הסדרה הזאת לפי הסדר ולכן: חלק א', חלק ב', חלק ג'.

1. אני מבין איפה יש לי יתרון ויותר חשוב איפה אין לי יתרון

כמו שאתם בטח מבינים, להשקיע בשוק ההון זה להשתתף בתחרות המוחות הכי גדולה ומורכבת בעולם. אנחנו מתחרים בכל כך הרבה סוגים שונים של שחקנים. לנצח זה לא בלתי אפשרי, אבל בטח לא משימה פשוטה. חשוב לדעת להתחרות במה שיש לנו סיכוי. למשל, אני מבין שלכל גוף השקעות גדול יש אנליסטים (ואלגוריתמים) שיושבים על הדוחות ומגיבים באופן מיידי. אני מבין שאני לא הולך לנצח אותם כי אני אדם אחד, והשקעות זה לא הדבר היחיד שאני עושה בחיים. ולכן אני בכלל לא מנסה להיות הראשון שקורא את הדוח ומגיב לו. זה משחרר המון אנרגיה ופנאי להתעסק באיך אני כן יכול לנצח את השוק.

באותה המידה, אני לא הולך להעריך יותר טוב מהשוק את שיעור ההיוון של נדלן מסחרי בחיפה. ולכן בלי הסבר ממש טוב ל-"למה החברה הזאת מתאימה למטרות שלי" לא אקנה חברה שמחזיקה בנדלן מסחרי בחיפה בתור העסק העיקרי שלה. כן אשקיע בחברות שאני מאמין שמתומחרות בזול מאוד ביחס לשווי ההוגן שלהן אבל אני צריך הסבר די טוב ל-"למה אני מבין מספיק כדי לומר שהיא מתומחרת מתחת לשווי ההוגן".  

אם תחשבו על זה לקנות מניה, זה להיות הבן אדם שמוכן לשלם הכי הרבה בעולם על אותה המניה באותו הרגע בזמן. חייב לזכור שבזמן שאני קונה נייר ערך, מישהו בצד השני מוכר לי אותו, בהכרח אחד מאיתנו טועה! (האמת שזה לא מדוייק, כי לא בטוח שלשנינו אותה המטרה)

2. אני לא משקיע בחברות הפסדיות

אני כל פעם מופתע מחדש מהאופטימיות של משקיעים מתחילים שרואים חברה, יודעים שהיא הפסדית ומוכנים להשקיע בה כסף. כשכתבתי במאמר השני בסדרה ש:

עבור משקיעים פרטיים אני ממליץ לפסול מיידית חברות הפסדיות. אם בכל זאת החלטתם להשקיע, חשוב להבין שזאת השקעה בסיכון גבוה מאוד ויש סיכוי סביר שההשקעה כולה תימחק. שאלה שאני שואל את עצמי לפני כל השקעה זה "כמה יהיה יקר מדי לשלם על החברה?" בדרך כלל אני נתקע ומבין שעבור חברה הפסדית, אין שום דבר שמחבר את המחיר הנוכחי שלה למציאות ולכן בכלל לא ברור כמה יהיה יקר מדי לשלם עבורה.

ממש התכוונתי לזה ברצינות. לדעתי כמעט כל המשקיעים הפרטיים מקבלים תחושת "ביטחון" פסיכולוגית מכרישים גדולים שמושקעים באותם חברות הפסדיות. הבעיה שאותם משקיעים פרטיים לא יודעים באיזה מחיר הכרישים קנו את האחזקה שלהם בחברה ההפסדית, באיזה מחיר הם מתכננים למכור, והאם הם מחזיקים בגידורים שונים (חברות בשורט, פוטים על השוק או על חברות דומות וכו'). 

אם הייתי מציע לכם לקנות מפעל קופסאות שימורים הפסדי במחיר כלשהו הייתם צוחקים עלי. למה לקנות מניה של חברת טכנולוגיה הפסדית זה יותר הגיוני?

כן, אני יודע, כל משקיעי ה-VC משקיעים בחברות צמיחה טכנולוגיות הפסדיות. אבל הם עושים את זה בשוק הפרטי. חשוב להבין שכשחברה כבר מגיעה לשוק הציבורי, זה אומר שלדעתם של אותם משקיעי VC, הסיכון עולה על הסיכוי שמגולם במחיר הנוכחי ולכן הם החליטו להנפיק אותם. משקיעי VC משחקים משחק אחר ממשקיעים בשוק הציבורי הבלוג לא מיועד למשקיעי VC. 

כמה הבדלים בחוקי המשחק בין משקיע VC למשקיע בשוק ההון:

  1. למשקיעי VC יש השפעה על התנהלות החברה, כולל החלפה של המנכ"ל במידת הצורך.
  2. למשקיעי VC יש קשרים ומשאבים לעזור לחברה להתקדם לצמוח ולהצליח בעתיד, למשל VC של חברת סייבר יפגיש את אנשי המכירות של חברת הסייבר עם כל החברות בפורטפוליו של ה-VC בתור לקוחות פוטנציאליים.
  3. משקיעי VC משחקים עם כסף של אחרים, ומשתתפים ברווח אבל לא לוקחים סיכון בהפסדים. הנפקה היא הזדמנות to cash out ולהפוך את הסיכון שלקחו בכסף של אחרים לרווח בכיס שלהם.

3. אני לא מאמין במטריקות תמחור ניו-אייג'-יות

כשחבר מספר לי על חברת אשראי חוץ בנקאי "ממש זולה" שמתומחרת במכפיל 0.5 על התיק. אני קם והולך. אם מכפיל הרווח הרגיל של החברה היה מספיק אטרקטיבי, החבר לא היה משתמש במכפיל ניו אייג'י על גודל תיק האשראי של החברה.  

באותה המידה כשמישהו מדבר על מכפיל ה-ebitda (earnings before interest taxes depreciation and amortization ) אני מייד מבין שלחברה יש הוצאות ריבית פחת והפחתות גבוהות (וגם שהדובר יודע ומנסה להסתיר את זה מאיתנו). לא סתם מאנגר קרא לאיביטדה – רווחי בולשיט.

ממש בתחילת שנות ה-2000, הרבה לפני שידעתי לקרוא דוחות, ובערך בתקופה שלמדתי לקרוא אנגלית, התפוצצה בועת הדוט קום. למזלי, הספרים ששרדו מאז מתארים בצורה יפה את ניפוח השווים ואת הנפילה שהגיעה לאחר מכן. באותה תקופה, שוק ההון היה באופוריה סביב הטכנולוגיה החדשה הזאת שנקראת אינטרנט וסביב חברות הצמיחה המדהימות שהגיעו איתו. משקיעים העריכו חברות לפי מכפילים על מספר הצפיות בעמוד החברה בלי בכלל להתייחס לרווחיות החברה!

חברות מתמחרים לפי מכפיל הון או מכפיל רווח מתואמים. ואת זה צריך להשוות לחברות דומות אחרות או ל"רמת הסיכון" ו"רמה הצמיחה" בחברה. ואם לא ניתן לעשות את זה כי החברה הפסדית, אז ראה חוק 1. אני יודע שאנשים מחפשים חוקים ברורים לפעול על פיהם ומרגע שאני "מרשה" לתאם את הרווחים וההון השיטה עוברת מ-"מדע" או "אלגוריתם" ל-"אומנות". זה מתסכל, זה מבאס וזה מרגיש מלוכלך. 

שלושת המילים הכי מסוכנות בעולם ההשקעות הן "הפעם זה שונה" – ג'ון טמפלטון. 

4. אני לא מרשה לעצמי לעשות מיקור חוץ (outsoruce) לשיקול הדעת שלי

בהמון תחומים בחיים אנחנו "מתעצלים" ומעדיפים ללכת לשאול מומחים במקום ללמוד בעצמנו. כשאני רוצה לקנות מחשב חדש אני אתייעץ עם החבר שמבין במחשבים הוא כמובן ישאל מה חשוב לי במחשב החדש ומה התקציב שלי. ויחסוך לי זמן מחקר. לצערי, בתחום ההשקעות האקטיביות אין דבר כזה. 

מבחינתי בלוגר/צייצן שכותב על חברה זה נקודת פתיחה למחקר ולא נקודת סיום. את רעיון ההשקעה בצים למשל קיבלתי מ- MarketXray בטוויטר (שווה לעקוב אחריו!). אבל אחרי שקראתי את הדעות שלו על החברה, הלכתי ללמוד על החברה. עברתי את כל תהליך הלמידה וההשקעה שלי בעצמי ובסוף השתכנעתי שאני מעוניין להשקיע. מבחינתי יש כמה בעיות ב-outsource לשיקול הדעת.

  1. לא באמת נלמד ככה כלום לפעם הבאה – החלק הכי אטרקטיבי מבחינתי בהשקעה אקטיבית היא האמונה שלאורך השנים נלמד ונשתפר בתור משקיעים. וגם אם בהתחלה לא ננצח את השוק. בטווח הארוך כן. כמובן שמי שלא לומד לא ישתפר.
  2. בחיים לא נדע מתי למכור – אף אחד לא באמת מצפה שאותו היועץ יחזור אלינו ויגיד לנו "שומע אחי? אני כבר לא בטוח לגבי החברה שאמרתי לך לקנות לפני 3 חודשים. אני מכרתי את המניות שלי. לדעתי תמכור גם אתה". זה פשוט כל כך רחוק מהאופי האנושי שאני לא חושב שזה יקרה.
  3. אף אחד לא יהיה שמה להחזיק לנו את היד אם וכאשר נפסיד כסף בשוק. 

אני חושב שהכלל הזה שאסור לעשות מיקור חוץ לשיקול הדעת נכון לכל דבר שחשוב לי בחיים. כלומר אם אשאל את השותף לארוחת צהריים איפה אוכלים ואלך אחריו באופן עיוור כנראה שלא יקרה כלום. אבל בכל החלטה עם תוצאות אני רוצה להיות ליד ההגה.

אגב הנטיה הזאת לעשות outsource לשיקול דעת, או ללכת עם העדר, היא נטיה של בני אדם ולא רק של משקיעים פרטיים. שמעתי גם ממשקיעים מוסדיים את הטיעון "אני לא ממש מבין את החברה, אבל מוסדיים אחרים משקיעים בה. מה כולם טועים?". ואם מוסדיים אחרים היו קופצים מהגג? היית קופץ יחד איתם?  

למשל בחוגי השקעות ערך בחו"ל יש מי שנוהג להתייחס למטריקת ה-PE/G שזה בגדול מכפיל הרווח של החברה לחלק לצמיחה שלה באחוזים. אומרים שמכפיל שכזה מעל 1 מייצג חברה "יקרה" ומכפיל מתחת ל-1 מייצג חברה "זולה". כלומר על חברה שצומחת ב-20 אחוז בשנה למשל מוכנים לשלם PE של 20. כל פעם שאני רואה מכפיל PEG אני חוטף קצת חום. אני נזכר ביפים, המורה לפיזיקה בתיכון ומנסה לדמיין איך היה מגיב אם היה שומע על המכפיל הזה. הבעיה העיקרית שלי עם המכפיל היא כמובן שהוא מטופש ממש. הוא מפספס ברמה של יחידות המידה שבהם הוא משתמש. כלומר, אם נסתכל על הרווח לשנה ונחלק אותו במחיר המניה (PE) נקבל את "הזמן (בשנים) שבו החברה תרוויח את המחיר הנוכחי". אם נסתכל על הצמיחה, מדובר ב"תאוצה" שבה החברה מרוויחה יותר כסף. אם נחלק מהירות בתאוצה נקבל סלט. בנוסף, צריך להבין שמבחינה מתמטית, כפל או חלוקה באחוזים תשתמש ב- 1.2 למשל כדי לייצג 20 אחוז או במספר 0.8 כדי לייצג מינוס 20 אחוז. כאן במכפיל ה-PEG משתמשים ב20 כדי לייצג 20 אחוז. כדי באמת להבין כמה שהמכפיל הזה מטופש, נסו לחשוב על 2 מקרי קצה, למשל חברה במכפיל 1 עם צמיחה של 1 אחוז בשנה. אל מול חברה במכפיל 30 עם צמיחה של 30 אחוז בשנה. 

5. חובה לקרוא את הדוחות לפני השקעה בחברה

כשאנחנו משקיעים אקטיבית בחברה אנחנו בוחרים להיות שותפים בעסק מסוים. המינימום שחייב לעשות לפני שנכנסים בתור שותפים בעסק זה לקרוא את הדוחות. לקנות מניות מבלי לקרוא את הדוחות זה כמו לחתום על חוזה בלי לטרוח לקרוא אותו. ברור שיש מי שעושה את זה. אבל זה לא אומר שזה רעיון טוב.

יש המון מידע שהחברה ומנהליה חייבים למסור לנו בדוחות. לבחור לעצום עיניים למידע הזה, זה להתחיל לשחק את המשחק מנקודת נחיתות. המשחק מאוד מאתגר ותחרותי ולכן אני מעדיף לקחת כל יתרון שיש לי.

ומה אם אני לא יודע חשבונאות / לקרוא דוחות? אז כדאי שתלמד. מה שיפה בתחום ההשקעות זה שמדובר במשחק לטווח ארוך מאוד. גם אם "לא שווה" לי ללמוד לקרוא דוחות בשביל החברה האחת שבה אני רוצה להשקיע. (ובשביל חשבון ההשקעות הנוכחי שלי שהוא אולי די קטן) אם אני מניח שיש לפני עוד 30-50-70 שנות השקעה, פתאום כל יתרון קטן שאני יכול לצבור שווה את זה. 

אם אחי הקטן, או מישהו שאכפת לי ממנו היה מספר לי שחתם חוזה חשוב מבלי לקרוא אותו הוא היה מקבל שיחת נזיפה. להשקיע בחברה ציבורית מבלי לקרוא את הדוחות זה גרוע באותה המידה.

רמה אחת של תחכום מעל השקעה בחברות הפסדיות נמצא "להשקיע בחברות הפסדיות עם רווח חד פעמי" בדיוק השבוע מניית באמבל עלתה ב-43 אחוז לאחר דוח רבעון רביעי. המניה נסחרת במכפיל רווח של 18! אבל מי שמעיף מבט בדוחות מבין שהרווח כולו רווח מהחזרי מס. והחברה בעצם הפסדית. אם בחרתם שלא לאמץ את החוק שלי לגבי אי השקעה בחברות הפסדיות זה ממש בסדר. אבל אם אתם לא יודעים לקרוא את הדוחות ולכן לא יודעים לזהות שהחברה הפסדית זה כבר בעיה אחרת.

6. אני לא מנסה לתזמן את השוק

בטווח הקצר השוק מתנהג באקראיות. כלומר לא באקראיות אבל הגורמים כל כך רבים ומגוונים שהכיוון בטווח הקצר נראה אקראי לחלוטין. מחר פוטין יפתח מלחמה אחרי שכמה ימים פרשנים מבטיחים שבעצם לא תהיה מלחמה. ובום- כל השוק יורד ב-10 אחוז. בזמן שצריך לקבל את ההחלטה לגבי האם תהיה או לא תהיה מלחמה, אפילו פוטין בעצמו עוד לא בטוח מה יעשה. ולכן לחשוב שאני, או מישהו אחר יכולים לחזות את המלחמה יותר טוב זה לחיות בסרט. יש המון כוח בלדעת לומר "אני לא יודע" ולכן אני לא מבסס את האסטרטגיה שלי על זה..

בטווח הבינוני והארוך, ההשפעה ה"אקראית" מתבטלת ומה שמשפיע הם בעיקר הביצועים העסקיים של החברה. הביצועים האלה נגזרים מ:

  1. גורמי מאקרו, כלומר גורמים המשפיעים על הכלכלה כולה, כמו הריבית במשק, האינפלציה שערי ההמרה בין המטבעות השונים, מחיר חבית נפט, מחיר התובלה הימית בנתיב מסוים וכו'. אותם קשה עד בלתי אפשרי לחזות. 
  2. גורמי מיקרו, כמו היתרון התחרותי של חברה מסויימת, בעלי השליטה והמנהלים שבה. 

לדעתי, תחזיות ברמת החברה הם משהו שסביר ואפשר לעשות בסיכויי הצלחה גבוהים מ-50%. לעומת תחזיות מאקרו שאותם כמעט אף אחד לא יודע לעשות באמת. ולכן השקעות ערך זה לדעת לנתח ולבצע הערכות ברמת החברה, למצוא חברות עם הסתברות גבוהה "לנצח את המדד" ולהשקיע בהם.  

למכור לקראת מלחמה או הסלמה ביטחונית זה צורה של ניסיון לתזמון שוק. וזה לא עובד. משתתפי השוק חכמים מדי כדי לתת לנו לנצח ככה בטווח הארוך. וגם אם מידי פעם יהיה לנו מזל, זה לא אומר שזה יכולת.

לקנות (או למכור) אופציות לטווח זמן קצר זה צורה של ניסיון לתזמון שוק. כי לא רק שאנחנו מאמינים שהשוק ילך בכיוון שאנחנו מאמינים, אנחנו גם מאמינים שזה יקרה בתקופת זמן קצרה. יכול להיות שזה יקרה או שלא, אבל אנחנו לוקחים פה הימור גם על התחזית שלנו לגבי השוק וגם על התזמון שבו התחזית תתממש.  

"לקנות את הדיפ", זה להאמין (מראש) שהשוק ירד בטווח המיידי, לשמור מזומן בשביל זה, ולהאמין שלאחר הקניה השוק יעלה שוב. בעיני זה פשוט תזמון שוק למתקדמים, ולכן אני לא מנסה לעשות את זה. מה גם שלמניות יש נטיה לברוח. לא לקנות כדי לחכות שהמניה "תתקן קצת למטה" עשויה להוביל להפסד של מאות אחוזי רווח פוטנציאלים בניגוד לקניה במחיר הזול הנוכחי שעשויה לגרום להפסד של אחוזים בודדים (על מחיר הכניסה "הרצוי")

7. אני בורח מדברים שאני לא מצליח להבין

סה"כ אני רואה בעצמי אדם די חכם. אם אני לא מצליח להבין איך חברה מסויימת מצפה להרוויח כסף, או למה שהשקעה מסויימת תעבוד, אני אנסה להתעמק ולהבין אותם. אבל עד שלא אבין, לא אשקיע כסף. סה"כ אף השקעה שאני שוקל לא מערבת פיזיקה קוואנטית או מדע טילים. לכן אם מוצר או מודל עסקי מורכבים לי מדי להבנה גם אחרי שניסיתי לקרוא ולהבין אותם, אני מסיק שאחת מ-2 האפשרויות נכונה

  1. מישהו מנסה לעקוץ אותי. תודה רבה וביי.
  2. ההשקעה באמת לא מתאימה לי בתור משקיע.

למשל DeFI זה דרך קסומה לייצר כסף וערך כלכלי מהאוויר. ולמרות שבאמת שהשקעתי המון שעות בלנסות להבין את זה מעבר לרמה של "מישהו רוצה שתלווה לו ביטקוין ומוכן לתת לך 10 אחוז ריבית על זה", לא הגעתי להבנה של מודל כלכלי הגיוני. לכן אני בחוץ. זה מאוד מתקשר לחוק שאסור לעשות outsource לשיקול הדעת. 

8. אני שומר תיעוד של החלטות העבר ומנסה ללמוד מהטעויות שלי

החלק הכי קשה בללמוד להיות משקיע ערך, זה העובדה שאתה מקבל החלטה היום, ומקבל פידבק על ההחלטה (מחיר המניה עולה או יורד) רק בעוד שנים. אם אנחנו באמת מאמינים שהמחיר בטווח הקצר הוא אקראי, אז "אמונה" בתנועות מחיר בטווח הקצר בתור פידבק לאיכות ההחלטה אומרת שנלמד מרעש אקראי. ואז ברור שאין לנו סיכוי לנצח את השוק.

בנוסף כשכבר קיבלת פידבק, הוא מכיל גם רנדום. כלומר גם אם קיבלנו את ההחלטה הכי נכונה באותו הרגע, יש אלמנט של מזל שמשפיע על התוצאות. נניח משקיע שהשקיע בחברה שקנתה חיטה מאוקראינה ונניח שהחיטה שנמכרה הושמדה במלחמה, והחברה המוכרת פשטה רגל. בסיטואציה כזאת, אירוע שלא יכולנו לחזות הכניס רעש אקראי. לכן חשוב להשאיר לעצמנו מקום לטעויות. אבל לא נכון לעשות מה שנקרא בשפת מדעני נתונים overfitting כלומר קפיצה למסקנות גדולות על סמך קצת מידי מידע. אם נלמד למשל מהאירוע ש-"אוקראינה זה מסוכן" נחמיץ את כל השיעור. יש פה אולי שיעור על פיזור סיכונים או גודל פוזיציה מקסימלי בתיק אבל בטח שלא שיעור נגד השקעה בחו"ל. (נסו לשים עצמכם בנעליו של משקיע אוקראייני)

הנקודה היא שאסור לעשות את הקישור "הרווחתי => החלטת ההשקעה הייתה נכונה". לפעמים מרוויחים בפוקס ולפעמים מפסידים בגלל פוקס. 

לאחר שכבר יש לנו תיעוד של מחקר החברות שביצענו אני משתדל לחזור למחקרי עבר שלי ולהבין איפה צדקתי, איפה טעיתי וכו'. לדעתי זה צפוי והגיוני לא לנצח את השוק בשנים הראשונות להשקעה אקטיבית (כמו שלא נתפלא על ילד שמתחיל לשחק כדורסל בחוג השכונתי ולא בליגת העל) ולכן המטרה העליונה היא להשתפר וללמוד. 

9. אני ממשיך ללמוד ולקרוא על השקעות

Naval, אחד האנשים שאני הכי אוהב באינטרנט אומר שהדרך להצלחה בחיים היא למצוא מה שמרגיש לך כמו משחק ונראה לאחרים כמו עבודה ולהתמקד בזה. כלומר לצבור המון המון המון ניסיון בעשיה שכיפית לך ולא לכולם. לדעתי רק ככה יש לנו סיכוי לקבל תשואה גבוהה משמעותית מממוצע השוק. והאלטרנטיבה הדי טובה בכל מקרה היא פשוט לקנות את המדדים.

אני כל הזמן קורא ולומד. אבל אני לא עושה את זה מתוך תחושה שיש לי "שיעורי בית בבורסה" להשלים. מי שיעשה את זה מתוך תחושת שיעורי בית, כנראה שלא יצליח להשקיע מספיק זמן כדי להיות באמת טוב בזה. לדעתי זה באמת משחק האסטרטגיה הכי מעניין שיש. 

יש אינסוף תוכן לקרוא וללמוד על חשבונאות, כלכלה התנהגותית, ניתוח עסקי וחברות שונות. וביחד עם זה המון המון משקיעים שונים ואסטרטגיות השקעה שונות. אני מאוד אוהב את יוטיוב, טוויטר ואדיובל בתור מקומות לשמוע וללמוד זוויות שונות של התחום.  

10. אני לא מצפה שזה יהיה קל

אחת החרטות שלי היא שלמרות שנחשפתי לאפשרות של ניתוח חברות והשקעות אקטיביות כבר ב-2016, לא נכנסתי לתחום כבר אז. בגלל שמכר שהיה בתחום וסיפר לי שמנהל את הונו בתור עיסוק עיקרי, המליץ לי על תואר שני במנהל עסקים פלוס התמחות בחשבונאות לפני שאני בכלל חושב להתחיל להשקיע אקטיבית בשוק. כלומר לתפיסתי של היום הוא הציג את העבודה הנדרשת כ"קשה מדי" ולכן אני של 2016 בחר לוותר או לדחות את העיסוק לטובת דברים מעניינים ומתגמלים יותר. אותו המכר עזר לי הרבה בהמשך הדרך ולמדתי ממנו המון.

בסוף צריך לזכור שהמסע הזה שבחרנו לקחת של השקעות אקטיביות בשוק ההון הוא מסע מאוד מאתגר. לחשוב שנוכל לנצח את רוב המשקיעים האחרים בשוק זה מחשבה די שחצנית. לחשוב שזה יהיה קל זה כבר נרקסיזם ממעלה ראשונה. 

לאורך החיים והקריירה עשיתי מספר דברים "די קשים". ולכן אני לא חושב שכל אתגר קשה הוא בלתי אפשרי. אני לא מצפה שהאתגר הזה יהיה קל, אבל מצד שני לא חושב שנכון להתייחס אליו כאל בלתי אפשרי. יש פה איזון מסוים שצריך ליצור בין "יש פה אתגר קשה" לבין "משימה אפשרית". וזאת בדיוק תמונת המציאות שאני מנסה להציג בבלוג לטובת המשקיע המתחיל. 

Why should it be easy to do something that, if done well, two or three times, will make your family rich for life?

Charlie Munger

אם נהניתם לקרוא, מה הכלל שהכי אהבתם? ומה הכלל הכי חשוב שלכם בעולם ההשקעות?

אם נהניתם לקרוא את המאמר, השאירו תגובה, עקבו אחרי בטוויטר והצטרפו לקבוצת הטלגרם על מנת לקבל עדכונים על מאמרים נוספים. 

כותב הפוסט עשוי להחזיק במניות המוזכרת במאמר. המאמר מהווה המלצה למחקר עצמאי והעמקת הידע ואינו מהווה המלצת השקעה.

יש 12 תגובות

המדריך למשקיע המתחיל בשוק ההון חלק ג' – איך להיזהר מעבודת אלילים מסוכנת?

Photo by Isaac Smith on Unsplash

בפרק הקודם בסדרה, דיברנו על קצת הפילוסופיה של השקעות ערך, איך מעריכים כמה חברה צריכה להיות שווה, איך מרוויחים מהשקעות ערך, ולמה מסוכן להשקיע בחברות לא רווחיות. היום אני הולך לפתוח פה חזית מול חצי משוק ההון בערך. ולדבר על מה זה לא השקעות ערך, ואיך ולמה המון משקיעים "מפסידים את התחתונים" בשוק ההון.

שחקנים שונים בשוק

בפוסט הראשון שלי בבלוג דיברתי על סוגי שחקנים שונים בשוק. בקצרה אגיד שיש המון אנשים ששולחים פקודות קניה ומכירה לאותה הבורסה ולפעמים לאותם המניות. הם פועלים משיקולים שונים ומנסים לעשות דברים שונים שהם לא בהכרח "להרוויח את התשואה הגבוהה ביותר האפשרית על תיק המניות שלהם". לדעתי הבכלל לא משוחדת הפוסט ההוא כתוב מעולה ואני ממליץ עליו בחום. 

היום אני הולך לטעון שגם בקרב קבוצת האנשים שמנסים "להרוויח את התשואה הגבוהה ביותר האפשרית על תיק המניות שלהם". יש המון פרספקטיבות שונות. אנשים שונים מאמינים שדרכים שונות יביאו אותם לגביע הקדוש של "תשואה מנצחת שוק".  אני הולך לטעון שהדרך היחידה לנצח את השוק לטווח הארוך היא לבחור "שיטה", להתמקצע בה ולדבוק בה לאורך שנים. 

אני הולך לדבר על 5 פרספרקטיבות (=שיטות) שונות לקניה ומכירה של ניירות ערך בשוק ההון. ולהראות למה השקעות ערך היא הדרך היחידה שיש לה בכלל סיכוי לנצח את השוק. היום נדבר על קניה לפי טיפים, השקעות ערך, מסחר טכני, השקעות מומנטום ואלגוטריידינג.

קניה לפי טיפים

קניה לפי טיפים זה השם הכי טוב שאני יודע לתת למה שעושים רוב המשקיעים הפרטיים בשוק ההון. מישהו בעבודה אמר שיהיה מחסור באנרגיה בשנים הקרובות, אז הם קונים מניות אנרגיה. בלוגר באינטרנט אומר שחברה X הולכת להרוויח יפה, אז הם קונים מניות של X. הם לא ישקיעו את הזמן והאנרגיה בללמוד ולגבש חוות דעת משל עצמם. 

מדובר באותם האנשים שמצטרפים לקבוצות "טיפים" על מניות ולפעמים אפילו משלמים על זה. הבעיה הראשונה לדעתי בקניה לפי שיקול דעת של אחרים, היא שאתה לא בונה את ה-conviction שלך (ההבנה למה ההחלטה נכונה). רוב המניות לא נעות בקו ישר כלפי מעלה או כלפי מטה. ואם אני לא מאוד מאוד מאמין בהחלטת ההשקעה שלי, יהיה לי מאוד קשה להחזיק את המניה כשהיא תרד 20 אחוז. גם אם בהמשך היא תעלה 200 אחוז. קשה עד בלתי אפשרי לדעת לתזמן את הקניה ככה נהיה בטוחים שלא תהיה ירידה בדרך לפני העליה. 

הבעיה השניה בקניה לפי טיפים, היא שהצד שנותן את הטיפים בדרך כלל מחזיק את המניות בעצמו. ולכן גם אם הכוונות שלו טהורות, הקניה שלכם אחריו יוצרת ביקושים ומעלה את מחיר המניה. כשהחבר בעבודה מספר לכם שקנה תעודת סל על אנרגיה ירוקה הוא כנראה לא עושה את זה מתוך מחשבה על הרווח שיקבל כשאתם תקנו אחריו. אבל כשמתארגנת קבוצת טיפים ששולחת שמות של מניות לקניה, קחו בחשבון שמפעילי הקבוצה קנו לפני ששלחו את שם המניה בקבוצה. וקחו בחשבון שהם לא החברים הכי טובים שלכם, וכנראה שהאינטרסים שלהם ושלכם לא תואמים.

הבעיה השלישית בקניה לפי טיפים, היא שהצד שנותן את הטיפ בדרך כלל לא אומר לנו מתי למכור. מה שנובע זה שגם אם קנינו בזמן הכי נכון, אין לנו מושג מתי למכור. ואם אין לנו מושג מתי למכור, כנראה שסתם נמכור ברגע אקראי, או יותר סביר כאשר החברה תרד 20 אחוז ויכאב לנו להמשיך להחזיק בה.

אין בעיה בללמוד על תחום או חברה בגלל "טיפ" או בלוג. אבל חובה ללמוד בעצמנו ולפתח שיקול דעת עצמי. המטרה העיקרית מבחינתי היא בניית האמונה שלנו (או ההבנה שאין לנו למה להשקיע בזה). לאורך זמן צוברים ניסיון וידע ומשתפרים בהשקעות. מי שלא מספיק פנוי/לא רוצה להשקיע את הזמן והאנרגיה כדי ללמוד על החברות שהוא מחזיק, לדעתי עדיף שיקנה מדדים.

השקעות ערך

כמו שאמרנו כבר במאמר הקודם, השקעות ערך היא האמנות של לקנות שטרות של דולר ב-50 סנט. מדובר באומנות קשה מאוד ללמידה ואפילו קשה עוד יותר לתרגול ולמדידה. מה שהכי משך אותי להשקעות ערך ביחס לשאר האסטרטגיות בשוק ההון היא פשוט העובדה שכמעט כל מי שבאמת באמת עשיר לאורך זמן משוק ההון משתמש בהשקעות ערך בתור השיטה שלו. המון אנשים שיפרו את השיטה ב-100 השנים האחרונות והוסיפו טוויסט משל עצמם. 

אבל כולם מספרים שמה שהם עושים זה השקעות ערך, מה שמאפיין משקיע ערך מול שאר שיטות ההשקעה זה:

א. מניה היא אחוז בעלות בחברה. חברה היא מכונה לייצור כסף. יודעים להפריד בין מחיר המניה והתוצאות העסקיות של החברה.

ב. ניתוח העתיד העסקי של אותם החברות.

ג. חיפוש של "מציאות" או חברות ששוות יותר מהמחיר שלהם.

ד. קניה רק של מניות שמציגות "מרווח ביטחון" מסוים. כלומר לא מספיק לנו לקנות חברה שווה 100 שקל ב-100 שקל, נרצה לקנות אותה במחיר זול יותר על מנת להרוויח מכל הסיפור.

משקיעים שונים מתמקדים בשיטות שונות להעריך חפיר או צמיחה של חברות. תקופות שונות מביאות הזדמנויות שונות ומאלצות שיטות הערכה שונות לעתיד החברות. אבל כמעט כמעט כל מי שהפך לממש עשיר משוק ההון עשה את זה בשיטה של השקעות ערך. בקטע ממש מפתיע (או שלא) אפשר לעקוב בצורה ממש ישירה בין "דורות" שונים של משקיעי ערך מוצלחים. 

בדור הראשון יש לנו את בן גראהם ואת דיוויד דוד (dodd) שהמציאו את השיטה. והיו הראשונים (עד כמה שידוע לי) להציג שיטה סדורה להערכת שווי של חברות. הם העבירו קורס להערכת שווי חברות באוניברסיטת קולומביה.

בדור השני, יש לנו את וורן באפט צ'ארלי מנגר, סר ג'ון טמפלטון, אירוין קהאן, ג'ואל גרינבלאט ופיטר לינצ'. לינצ' למשל לא מייחס לגרהם ודוד את ההצלחה שלו בתור משקיע, אבל "תורת ההשקעות" שלו דומה מאוד להשקעות ערך. עם הבדל מהותי שהוא נותן יותר משקל לצמיחה עתידית מאשר לתוצאות העכשוויות של החברות.

בדור השלישי יש לנו אנשים כמו ביל מילר, ביל אקמן, מוניש פאברי, גיא ספיר וניקולס סליפ – שעליו כתבתי בעבר בבלוג.

לדעתי בדור הרביעי עוד לא ברור מי ה"מנצחים". אבל עוד נראה ב-10-20 שנים הקרובות קבוצה חדשה של משקיעי ערך סופר מצליחים שאני לא יודע להצביע עליהם היום.

כולם אוהבים לומר שבאפט ומנגר זה רק 2 אנשים. אבל העובדה היא שהמון משקיעים מאוד עשירים קוראים לשיטת ההשקעות שלהם "השקעות ערך", ולכן זאת השיטה היחידה ששווה להתמקד בה לדעתי. אני אישית עוד לא משקיע מספיק זמן כדי לומר האם אני מנצח את המדדים או "משקיע טוב". ובכל זאת יש מספיק משקיעי ערך אחרים הרבה יותר מנוסים עם היסטוריה ארוכה ומרשימה כדי שהטיעון יתפוס.

למי שמחפש להתעמק ב-10 משקיעים ערך מעולים אני ממליץ על הספר Richer, Wiser, Happier: How the World's Greatest Investors Win in Markets and Life.

מסחר טכני

מסחר טכני, או כמו שאני אוהב לקרוא לזה,עבודת אלילים מסוכנת או אסטרולוגיה לגברים בוגרים, היא שיטה שבה מסתכלים על גרף מחיר המניה (ולפעמים גם על גרף נפח המסחר) ומנסים להעריך לאן ינוע מחיר המניה לפי היסטוריית המחיר. בבסיס השיטה עומדת אמונה שאומרת שההיסטוריה חוזרת על עצמה, הגרף המייצג את מחיר המניה מחביא בתוכו את כל המידע הפונדמנטלי לגבי החברה שעומדת מאחורי המניה. ובעזרת זיהוי של דפוסים בהיסטוריה של המניה אפשר לדעת לאן מחיר המניה ילך בעתיד. 

טיעון אחר בעד ניתוח טכני אומר שכל כך הרבה אנשים מאמינים בזה, שיש פה סוג של נבואה שמגשימה את עצמה.

שמעתי ספר שנחשב טוב בתחום, והדבר שהכי הפריע לי היה שכל השיטה היא אמירות בסגנון "אם רואים דפוס כזה, אז או שהמניה תעלה או שהיא תרד" (נסו לשאול סוחר טכני מה זה false breakout) הבעיה שלי עם אמירה כזאת היא שהיא תמיד נכונה. יותר חמור מזה, היא גם לא אמירה שעוזרת לי להרוויח כסף. אם אני רוצה לדעת האם "להמר" שמחיר המניה יעלה או ירד, הימרתי שהוא יעלה על סמך האינדיקטור ובמקום זה המחיר ירד. האינדיקטור בסדר כי הוא עובד רק חלק מהזמן. 

עוד טענה שאני ממש אוהב לגבי ניתוח טכני היא ש-"לא כל הדפוסים עובדים על כל הגרפים תמיד".  או במילים אחרות "אם התחזית הצליחה, אז תנו לנו קרדיט. אם התחזית נכשלה, זה בסדר, זה לא תמיד עובד". אבל בהינתן מאות אינדיקטורים ואלפי גרפים של מחירי סחורות וניירות ערך לאורך שנים, די ברור שחלק מהאינדיקטורים "יעבדו" בחלק מהזמן. 

אם נחשוב על זה רגע בצורה לוגית, בהינתן אינדיקטור שעובד רק 40 אחוז מהזמן, אפשר לקחת את ההופכי שלו – כלומר שורט במקום לונג. ולקבל אינדיקטור שעובד 60 אחוז מהזמן. מה שמעניין שכל האינדיקטורים הטכניים מרחפים סביב 50% הצלחה. ואם השיטה עובדת 50% מהזמן, איזה מין שיטה זאת? ואם הייתי מחפש שיטת השקעה שעובדת 50% מהזמן, הייתי מטיל מטבע. לפחות שמה לא הייתי מפתח תסביכים שאני משתפר או ניהיה פחות טוב בטכניקה.

החלק שאותי אישית הכי מעצבן במסחר טכני זה שלוגית הטענות שלהם נשמעות מאוד הגיוניות. והטיית הסיפור + ניבוי במראה האחורית. מאפשר לספר סיפורים מאוד מאוד משכנעים לגבי כל עסקה שהצליחה ("רואה פה את הפריצה של קו ההתנגדות? ברור שהמניה תעלה אחרי פריצה שכזאת. איך לא?" רק שאת הקו ציירו בדיעבד אחרי שהמניה עלתה) אנחנו זוכרים הרבה יותר טוב את המנצחים מאשר את המפסידים. ולא שמים לב או מאשימים את עצמנו שפספסנו משהו, כשזה לא עובד. ובכלל, מי שינסה ללמד אתכם ניתוח טכני יראה רק את הגרפים שבהם השיטה/אינדיקטור שלהם עבדו. וישמיט את כל הגרפים שבהם השיטה לא עבדה.

אם ניקח למשל את ג'ון מרפי, מחבר מספר ספרים מאוד נחשבים על ניתוח טכני. היום בגיל 62 ההון שלו הוא כ-9 מ' דולר. זה אולי נשמע הרבה. אבל בהינתן שהיה לו כ-42 שנה להשקיע את הכסף זה בכלל לא מרשים. לפי מחשבון ריבית דה-ריבית, זה שקול להשקעה של כ-1300 דולר בחודש בתשואה שנתית של 10 אחוז למשך 42 שנים. לא עברתי על התלושי שכר שלו. אבל אני נוטה להאמין שלמי שמוכר ספרים על ניתוח טכני כבר משנת 1986 יש יותר מ-1300 דולר להשקיע בכל חודש. ושהוא למעשה לא ניצח את השוק. 

להגנת המנתחים הטכניים צריך להזכיר את ג'ורג' סורוס, משקיע אגדי (ומאוד עשיר) אחד שטוען שהוא משלב אלמנטים מסוימים ממסחר טכני בניתוחים שלו. הוא כמובן לא מוכן לגלות איזה אלמנטים ואיך נראה החלק הטכני בשיטה שלו. אבל עד כמה שאני יודע הוא המנתח הטכני הבאמת עשיר היחיד. 

חשוב לי להדגיש, אני לא אומר שאין מנתחים טכניים שהם יותר עשירים ממני, אני אומר שאם כבר אני משקיע זמן בללמוד משהו, אני מעדיף ללמוד מה עושים האנשים הכי "מצליחים" (במקרה שלנו עשירים) בתחום. ולא מה עושים בליגה ג'. גם בכדורגל שחקני ליגה ג' יקחו אותי בסיבוב. ובכל זאת עדיף ללמוד מה עושים בליגת העל ולא בליגה ג'. לדעתי זאת האסטרטגיה הנכונה עבור חובבנים ועבור אנשים ששואפים להיות מקצוענים בעתיד.

השקעות מומנטום

יש נטיה לחברות שנמצאות בתנופה כלפי מעלה להמשיך לעלות כלפי מעלה. ולחברות שיורדות במחיר להמשיך לרדת במחיר. לפחות לתקופה מסויימת. ההסבר הכי יפה למה זה השקעות מומנטום זה הסרטון הזה (לראות עם סאונד).   

משקיעים מומנטום מאמינים שהם יודעים לתפוס מניה בתחילת העליה שלה, לקנות אותה, ואז למכור בתחילת הירידה שלה. וככה לתפוס מגמות של עליה וירידה בשוק. 

הקאץ' הוא שמאוד מאוד מאוד קל בדיעבד לזהות את המגמה. ומאוד מאוד קשה לזהות בזמן אמת לאן המחיר הולך. כלומר, ברגע העסקה שלכם, המניה עוד לא החליטה האם היא עולה או יורדת בשבוע (/חודש/שנה) הקרובים. אתם מנסים לחזות אירועים שלא ניתן לחזות. אם מחר יקום טרוריסט ויפוצץ את מגדלי התאומים, או יתפרץ איזה זן חדש של וירוס, שום ניסיון שלכם בעבר לחזות את כיוון מחירי המניות לא ישנה. 

במובן מסוים ניתוח טכני הוא שימוש בכלים מורכבים יותר (לאו דווקא אפקטיביים יותר) כדי לזהות לאן הולך המומנטום ולהשקיע לפי זה. 

יש מי שמצליח לפעמים לתזמן נפילות גדולות בשווקים, אבל כמו עם ניתוח טכני, אני לא מכיר אף משקיע עשיר באמת באמת שטוען שזאת השיטה העיקרית שלו. 

אלגוטריידינג

אלגו-טריידינג היא שילוב של המילים אלגוריתם + טריידינג. בגדול הרעיון זה לכתוב תוכנה שמנתחת מידע ומחליטה האם לקנות או למכור. התוכנה יכולה להסתמך על מחירי המניות ונפח המסחר (ניתוח טכני), על מידע מהדוחות הכספיים (השקעות ערך), על מזג האוויר, על החדשות ועל כל מה שאתם יכולים לדמיין.

הדוגמה הכי מוצלחת היא קרן מדליון של ג'יימס סימונס והווארד מורגן. בין השנים 1994 ועד 2014 הקרן הרוויחה תשואה שנתית ממוצעת של 71% לפני עמלות ומיסים. נראה שמשהו עושים שמה נכון. הקטע באלגוטריידינג הוא שאף אחד לא יגיד לך מה הוא עושה ולמה. כלומר, כן יש תוכנות מחשב שיודעות להרוויח המון, רק שבדרך כלל "הזדמנות ההשקעה" מוגבלת בסכום הכסף שניתן להשקיע. ומי שמחזיק באלגוריתם שכזה כזאת מעדיף להשקיע את הכסף של עצמו ולא מחפש משקיעים חיצוניים. 

רוב האלגורטריידרים המצליחים ינסו להצניע את ההצלחה שלהם כדי להרחיק את התחרות. אז בכלל לא ברור כמה קל או קשה לכתוב אלגוריתם שכזה.

האינטואיציה שלי אומרת שמדובר בתחום תחרותי וקשה פי כמה מהשקעות ערך. ובטח לא תחום שניתן לעשות במקביל לעבודה אחרת. אבל אני לא מבין בו מספיק כדי להגיד יותר מדי.

למה לא לשלב?

רוב המשקיעים הפרטיים עומדים בפני הדילמה בין ניתוח טכני לבין השקעות ערך לבין שילוב של השניים. המון משקיעים חושבים שאם אפשר להרוויח מהשקעות ערך ואפשר להרוויח מניתוח טכני הם ישלבו את 2 השיטות וירוויחו יותר. אני טוען ששילוב של ניתוח טכני בשיטת ההשקעות מוסיף "רעש" או אלמנט אקראי מיותר לתהליך קבלת ההחלטות.

אם אמרנו בחלק על ניתוח טכני שלשיטות ניתוח טכני יש סיכוי הצלחה של כ-50 אחוז. שילוב של אלמנטים מניתוח טכני למטודולגיית השקעות הערך שלכם זה כמו להחליט לקנות מניה ואז להטיל מטבע כדי לקבוע האם לבצע את ההחלטה. באותה המידה נחליט למכור את המניה ואז נטיל מטבע כדי להחליט האם לבצע. 

זה לא נשמע כל כך נורא. אפשר להרוויח לא רע גם אם נעשה רק חצי מהפעולות שהיינו עושים. אבל הבעיה האמיתית לדעתי היא שאנחנו מקשים על עצמנו את המשחק. במקום להתמקד בהשקעות ערך שזה תחום מספיק קשה בעצמו. אנחנו מבזבזים זמן ואנרגיה כדי להוסיף רעש אקראי לתהליך קבלת ההחלטות שלנו. תוספת הזמן והאנרגיה האלה לא מגיעים "בחינם" הם מגיעים במקום להתמקד בניתוח העסקי של החברות.

אני מבין שהדעה שלי מאוד נחרצת לגבי ניתוח טכני, ובערך חצי מהאנשים בשוק ההון לא מסכימים איתי, לא נעים שתוקפים לך את האמנות. אני בכל זאת עומד מאחורי זה. אם כבר אני משקיע בכתיבת בלוג השקעות, חשוב לי שיהיה משאב לימודי איכותי. עם זאת, אשמח לראות איזושהי הוכחה שיש ערך כלשהו בניתוח טכני.  אם אתם מכירים משקיע או קרן מנצחי מדד במשך נניח 7 שנים שמסתמכים בעיקר על ניתוח טכני, בבקשה הגיבו. גם אם לא, התגובות, הטלגרם והטוויטר פתוחים ואשמח לקיים דיון. 

אם נהניתם לקרוא את המאמר, השאירו תגובה, עקבו אחרי בטוויטר והצטרפו לקבוצת הטלגרם על מנת לקבל עדכונים על מאמרים נוספים. 

יש תגובה אחת

המדריך למשקיע המתחיל בשוק ההון חלק ב' – מבוא להערכת שווי חברות ואיך להתעשר לאט ובזהירות!

משקיע אקטיבי – אילוסטרציה
Photo by Mathieu Stern on Unsplash

היום נלמד איך להתעשר לאט ובזהירות! זה כמובן הרבה פחות מרגש מאשר להתעשר מהר. כנראה שלא יכתבו עלינו בעיתון, לא הולכים לראיין אותנו לפודקאסטים ולא נקבל דמות בארץ נהדרת. אבל הכסף אמיתי והאתגר מרתק! מה חשוב לבדוק לפני שקונים מניות? איך להעריך שווי של חברות? ובמה אסור להשקיע?


בפרק הקודם בסדרה דיברנו על מונחי יסוד בהשקעות בשוק ההון. בעיקר הסברנו את השפה. והצגנו את הרעיון שהשקעה במדדים (= השקעה פסיבית) תתן לנו תוצאות מעולות ב-0 מאמץ לעומת בחירת מניות (= השקעה אקטיבית) שבה אם ננצח את השוק ונדע לזהות את המנצחים נרוויח אפילו יותר. נניח שכבר החלטנו להשקיע לפחות חלק מהכסף שלנו בשוק ההון במניות ספציפיות. מה עושים עכשיו?

מבוא להערכת שווי חברות

אז איך מעריכים שווי של חברה?

במקום לחשוב על חברה בתור ישות משפטית ופיננסית, שמנסה לספק מוצר או שירות לעולם על מנת לייצר ערך ולהרוויח כסף, נסתכל על חברה בתור "מכונה לייצור מזומנים". בתור משקיעים אנחנו מתעניינים בעיקר בכמה כסף החברה תייצר מעכשיו עד יומה האחרון. 

כמה כסף חברה מסויימת שווה? חברה שווה את תזרים המזומנים שיתקבל ממנה מעכשיו ועד סוף חייה, מהוון לשווי הנוכחי שלו. נסביר למה הכוונה: 

למשל, חברה שהרוויחה בשנה שעברה 100 שקלים, אותם היא מתכננת לחלק היום בתור דיבידנד לבעלי המניות, ומחר בבוקר להיסגר, שווה בדיוק 100 שקלים.

אם נניח שהחברה הרוויחה 100 שקלים בשנה שעברה אותם היא מתכננת לחלק היום, ואנחנו מצפים שתרוויח 100 שקלים נוספים בשנה הקרובה שגם אותם היא תחלק ואז תיסגר. החברה שווה בדיוק כמה שאנחנו מוכנים לשלם על 100 שקלים בוודאות היום ועוד 100 שקלים בסיכון מסוים בעוד שנה.

כדי להבין כמה שווה לי לשלם היום בעד 100 שקלים בעוד שנה, אפשר לחשוב על השאלה מכמה זוויות:

  1. כמה אוכל לקבל בצורה חסרת סיכון אם אלווה את הכסף לממשלה?
  2. כמה אוכל לקבל בסיכון נמוך אם אלווה את הכסף לחברה אחרת?
  3. כמה "מסוכנת" החברה?

לאחר שנעריך את התשובה ל-3 השאלות האלה נבחר מספר חיובי ונקרא לו שיעור ההיוון (מהמילה הווה). שיעור ההיוון הוא הערכה שלנו של כמה תשואה אנחנו "דורשים" לקבל על הסיכון שגלום בחברה. כאשר 0 אומר שאנחנו מוכנים לתת לחברה 100 שקלים היום כדי לקבל 100 שקל עוד שנה. ו-10 אומר שאנחנו מוכנים לתת לחברה 100 שקלים היום בעבור 110 שקלים בעוד שנה. כמובן שנוכל לבחור איזה מספר שבא לנו. העניין שאם "נדרוש" תשואה גבוהה מדי, לא נמצא אף חברה שתעמוד ברף שלנו. ואם נבחר שיעור היוון נמוך מדי (כלומר לא נעריך מספיק את הסיכון בחברה) כנראה שנפסיד כסף על הערכות שווי מופרזות. לכן כדאי שנבחר שיעורי היוון סבירים. 

שיעור ההיוון שלנו חייב להיות גבוה מהריבית חסרת הסיכון – אלא אם אנחנו מאמינים שהסיכון בחברה נמוך מאשר הסיכון שהממשלה לא תשלם את החובות שלה. כדאי גם שיהיה דומה בין חברות בעלות סיכונים דומים. כלומר אין בעיה שנגדיר שהסיכון במאגר נפט גבוה מאשר הסיכון בנדלן בפריפריה ולכן דורש שיעור היוון גבוה יותר. אין גם בעיה שנגדיר שהמצב הוא הפוך. רק שעד שהשוק לא יסכים איתנו לא נראה מזה רווחים. בחירת שיעורי היוון זה קצת אומנות ובעיקר נגזר משיעורי ההיוון של חברות אחרות בתחום ובעלות סיכון דומה. 

אם למשל בחרנו בשיעור היוון של 10 אחוז. אז אנחנו אומרים שאנחנו מוכנים לשלם היום 100 שקלים על 110 שקלים בעוד שנה. או 100 שקלים על 121 שקלים בעוד שנתיים.

המקרה הכללי – נוסחא

אם נגדיר את שיעור ההיוון שבחרנו בתור R, אז במקרה הכללי X שקלים בעוד שנה שווה לנו X/(1+R). אם נרצה את השווי בעוד שנתיים, פשוט נחלק שוב ב-(1+R).

אילוסטרציה באדיבות ויקפדיה
היוון של 100 שקלים כל שנה לאורך 4 שנים בשיעור היוון של 10 אחוזים

כאשר מדברים על חברה, אנחנו מניחים שהיא תמשיך לייצר את תזרים המזומנים לאורך המון המון שנים. בדרך כלל אנחנו לא יודעים לכמה שנים. כדי להימנע מהצורך לחשב סכום של סדרה הנדסית אינסופית נהוג להדביק "מכפיל סופי" כלומר לחשב את סכום עשרת האיברים הראשונים בסדרה למשל, ואז לומר שהחל מהשנה ה-11 החברה פשוט שווה X אחוז מהרווח השנתי שלה.

קל לראות, שככל שיש לנו וודאות גבוהה יותר שהחברה אכן תרוויח את הכסף הזה, נוכל להשתמש בשיעור היוון נמוך יותר ונקבל שווי גבוה יותר. 

בנוסף, אם הרווחים של החברה יצמחו משנה לשנה ככה גם הערכת השווי שלנו צריכה לצמוח. למעשה, חברה שצומחת בשיעור גבוה משיעור ההיוון שלה, תביא אותנו לנסות לחשב סכום של סדרה הנדסית אינסופית ועולה וזה פשוט אינסוף. 

לכן השוק נוטה להעריך בצורה די נדיבה 2 דברים: 

  1. וודאות/יציבות הרווח – נהוג למשל לחשוב על הכנסות מאנרגיה סולארית או מנדלן מניב באזורי ביקוש בתור הכנסה מאוד בטוחה ולתת לה שיעור היוון נמוך יחסית – כלומר רמת ביטחון גבוהה.
  2. צמיחה – חברות שמצליחות לגדול ולצמוח ברווחים שלהן משנה לשנה שוות יותר מחברות שלא מצליחות לצמוח ואפילו מצטמקות.

שיטת המכפילים

כדי להימנע מחישוב סכומי סדרות שלא תמיד אפשריים אגב, נהוג להסתכל על שווי השוק הכולל של אותה החברה (כלומר מספר המניות כפול המחיר למניה), ולחלק אותו ברווח השנתי של החברה בשנה האחרונה או בהערכה של הרווח בשנה הבאה. מה שמקבלים זה את מכפיל הרווח או ה- Price/Earnings שידוע גם בתור PE. 

המספר הזה אומר לנו בעצם תוך כמה שנים החברה צפויה להרוויח את המחיר הנוכחי שלה. זה אמירה טיפה נאיבית כמובן שמניחה ששום דבר לא ישתנה מבחינה עסקית משנה לשנה. אבל גם כאן ככל שיש לנו ביטחון גבוהה יותר ברווח של החברה לשנה הבאה, וככל שהחברה צומחת יותר ברווחים משנה לשנה ככה "שווה" לנו לשלם עליה מכפיל גבוה יותר. 

בדרך כלל נרצה להסתכל על הרווח המתואם. שיכול להיות שונה קצת (או הרבה) מהרווח שנראה באתרי החדשות ובשורה התחתונה בדוחות. הסיבה לזה היא שהרווח השנה יכול להיות שונה מהרווח שאנחנו מעריכים שיהיה בשנה "רגילה". למשל, בשיא הקורונה ב-2020 כל חברות הניקיון והמגבונים הרוויחו רווחים גבוהים במיוחד. אם אנחנו מניחים שהקורונה תיגמר מתישהו ואנשים יחזרו להרגלי הניקיון הרגילים שלהם. הרווחים של שנה טובה במיוחד לא מייצגים את העתיד, העבר כבר ברור ואנחנו לא קונים את היסטוריית הרווחים של החברה. אנחנו קונים את הרווחים העתידיים שלה. חלק גדול מן האמנות הוא להעריך איך אנשים יתנהגו בעתיד ואיך זה ישפיע על הרווחים של החברה שאנחנו מנתחים כרגע. אני למשל יכול להעריך בוודאות של 100 אחוז שאנשים יאכלו אוכל בעתיד. רק שלא יכול להעריך כמה ממנו הם יקנו בכל רשת סופרמרקטים.

חפיר

קפיטליזם היא תחרות אכזרית שבה חברה עושה משהו ואם היא מספיק רווחית קמות לה מתחרות שמנסות "לגנוב לה את הסוכריה". חברה איכותית היא חברה שלא קל להעתיק אותה או לגנוב לה את הסוכריה.
לחברה שהרווח שלה בטוח מאוד נקרא "חברה איכותית" או "חברה בעלת חפיר טוב". אז מה זה חפיר? חפיר זה תעלה שהיו חופרים מסביב לטירות בימי הביניים. החפיר שומר על החברה מפני תחרות. חפיר יכול להיות מותג (מי מוכן לשתות פפסי במקום קוקה קולה?), רגולטורי (נניח רשיון שהמדינה כבר לא מחלקת או שקשה מאוד לקבל), יתרון לגודל שמביא למצב שמתחרה יהיה הפסדי עד שיגיע לגודל של החברה (אמזון), אפקט רשת (פייסבוק), בעלי שליטה שהראו בעבר כמה שהם "חזקים" בעסקים ולכן השוק מעריך (פוקס), טכנולוגיה שקשה לפתח ובגדול כל דבר שמגן על החברה מפני התחרות שלה.

חפיר
Photo by Jack B on Unsplash

הדוגמה שאני הכי אוהב ל-"מה זה לא חפיר". זה אפליקציות הזמנת המוניות למינהם. בסקטור הזה יש לנו אובר, ליפט, בולט (במזרח אירופה), יאנגו(ברוסיה) גראב טקסי (בתאילנד) גט טקסי ואני בטוח שעוד המון אפליקציות אחרות. רמת הקושי בפיתוח אפליקציה כזאת היא מאוד נמוכה. רמת הנאמנות של הנהגים והנוסעים היא אפסית. לנהגים ולנוסעים לא אכפת להתקין מספר אפליקציות במקביל, ולהשתמש במי שנותנת להם את התמורה הכי טובה לזמן/כסף שלהם. וזה מביא לדינמיקה של מירוץ לתחתית במחירים וברווחיות כולן מנסות לסבסד נסיעות כדי להרוויח נתח שוק ומקוות שעם היתרון לגודל ועם הנאמנות של הלקוחות והנהגים הם ישלטו בשווקים מסויימים ויכלו להעלות מחירים. אבל ברגע שיעלו את המחירים טיפה ויראו רווחיות חברות אחרות ינסו לגנוב להם את הלקוחות.

זה לא אומר שמשקיעים רק בחברות שיהיה קשה להתחרות בהן או רק בחברות בצמיחה או רק בחברות במכפיל נמוך. זה אומר שמבחינתי הזדמנות השקעה היא חוסר התאמה בין המכפיל, לחפיר ולצמיחה. טסלה למשל היא ללא ספק חברה שצומחת המון, בעלת חפיר מדהים ובכל זאת במכפיל 355 היא יקרה מדי עבורי.

מכפיל הון

בחלק מהחברות, נהוג להסתכל על מכפיל ההון שלהם במקום (או בנוסף) למכפיל הרווח שלהן. בלי להיכנס לחשבונאות, הון זה "מה שיש לחברה פחות מה שהיא חייבת" זה קורה בעיקר בבנקים וחברות נדל"ן. הפילוסופיה מאחורי זה אומרת שאנחנו מנסים להבין כמה אנחנו משלמים על כל שקל שיש לחברה. לפעמים נרצה לתאם גם את ההון. למשל אם החברה מחזיקה ב100 טון עגבניות וחלק ממהן עשויות להירקב ולא להימכר יכול להיות שנרצה לחשב את העגבניות רק בחלק מהמחיר שהחברה אומרת שהן עלו לה.

מכפיל הון קטן מ-1 אומר שאנחנו משלמים פחות משקל לכל שקל "של החברה" ומכפיל הון גדול מ-1 אומר שאנחנו משלמים יותר מאשר שקל אחד לכל שקל "של החברה". בתיאוריה לפחות, אם נקנה את רוב המניות בחברה במכפיל הון נמוך מ-1 נמכור את כל הרכוש שלה נחזיר את החובות ונחלק את מה שנשאר בקופה בתור דיבידנד אנחנו אמורים להרוויח מכל הסיפור. העניין שבדרך כלל הון בדוחות לא מייצג את השווי המדוייק של הנכסים פחות התחייבויות של החברה. זה לא שחברות נוטות לשקר בדוחות שלהן, אבל יש המון דרכים "יצירתיות" לראות את המציאות. ומי שלא לומד איך להתעמק בדוחות לא יוכל להבין מתי מציגים לו מציאות בצורה יצירתית ומתי באמת יש לו מציאה מול העיניים.

לכן השקעה על סמך מכפילים באתרים מבלי להבין ממה מורכבים הנכסים (= מה שיש לחברה) וההתחייבויות (=מה שהחברה חייבת לאחרים) היא שיטה מאוד מסוכנת לדעתי.

אז איך מרוויחים פה?

כדי להרוויח מהשקעות ערך, אנחנו רוצים לקנות חברות במחיר זול יותר מהשווי שלהן ואז לתת לשוק קצת זמן לראות את השווי האמיתי בחברה. או כמו שבאפט אמר "לקנות שטרות של דולר ב-50 סנט". יש במשפט הזה הרבה יותר עומק ממה שנראה במבט ראשון:

  1. אנחנו צריכים לדעת איך להעריך חברות. 
  2. להיות בטוחים בהערכה שלנו כמו שאנחנו בטוחים שדולר שווה דולר. את זה פותרים ע"י למידה למידה ולמידה. כמובן שזה לא תמיד עוזר. גם המשקיעים הכי מנוסים טועים לפעמים. אנחנו לומדים ולומדים כדי להוריד את הסיכוי לטעות. לא כי אנחנו מאמינים שנגיע לשלב שבו לא נטעה יותר.
  3. אנחנו צריכים לראות מרווח ביטחון גדול מספיק. כלומר, גם אם טעינו ב-10-20 אחוז בהערכת השווי שלנו, או שנסיבות העולם השתנו במקצת. בגלל שקנינו בזול מספיק לא אכפת לנו לחכות כמה זמן שיקח לשוק להתעשת. האפשרות השניה היא שנגלה שפספסנו משהו או שהמצב בחברה השתנה לרעה מאז ההשקעה שלנו, ואז זה ממש בסדר למכור גם בהפסד.
  4. אנחנו לא צריכים להשקיע בכל ההזדמנויות הרווחיות. ולא חייבים שתיהיה לנו דעה על כל החברות בשוק. הדעה שלי על רוב החברות היא שאני פשוט לא יודע. וזה בסדר. לא חייבים לקנות את כל השטרות של הדולר ב-50 סנט. גם ככה התיק שלנו כנראה בגודל סופי.

ומה עושים אם החברה לא רווחית ואין לה מכפיל רווח?

אם אתם משקיעים מקצועיים (= עובדים בזה) בדרך כלל בונים מודל (= קובץ אקסל) שבו מעריכים כמה החברה הולכת להרוויח בשנים הקרובות. עושים את זה ע"י המון הערכות לגבי העתיד. רמת הדיוק מאוד נמוכה. אבל בגדול מנסים לראות כמה החברה תרוויח בעתיד ולחשב לה מכפיל על הרווחים העתידיים. 

עבור משקיעים פרטיים אני ממליץ לפסול מיידית חברות הפסדיות. אם בכל זאת החלטתם להשקיע, חשוב להבין שזאת השקעה בסיכון גבוה מאוד ויש סיכוי סביר שההשקעה כולה תימחק. שאלה שאני שואל את עצמי לפני כל השקעה זה "כמה יהיה יקר מדי לשלם על החברה?" בדרך כלל אני נתקע ומבין שעבור חברה הפסדית, אין שום דבר שמחבר את המחיר הנוכחי שלה למציאות ולכן בכלל לא ברור כמה יהיה יקר מדי לשלם עבורה.

אם בכל זאת החלטתי להשקיע בחברה הפסדית אני אישית מגביל את עצמי ל-2.5-5 אחוז מהתיק.

אם נהניתם לקרוא את המאמר, השאירו תגובה, עקבו אחרי בטוויטר והצטרפו לקבוצת הטלגרם על מנת לקבל עדכונים על מאמרים נוספים. 

כותב הפוסט עשוי להחזיק במניות המוזכרת במאמר. המאמר מהווה המלצה למחקר עצמאי והעמקת הידע ואינו מהווה המלצת השקעה.

יש 4 תגובות

המדריך למשקיע המתחיל בשוק ההון – חלק א'

Photo by Michael Longmire on Unsplash

ברוכים הבאים לסדרת המאמרים שלי למשקיע המתחיל בשוק ההון. הסדרה מבוססת על עשרות ספרים שקראתי בנושא, המון בלוגים והמון שעות של יוטיוב. וגם כמובן על הניסיון שלי בשוק ההון. אשתדל לתת קרדיט ולהפנות למקורות נוספים איפה שאפשר. אני מאמין שגם משקיעים מנוסים ימצאו פה רעיון או שניים חדשים לקחת הביתה. המטרה שלי היא לתת נקודת כניסה נוחה וקלה לשוק ההון למי שלא מכיר ורענון למי שמרגיש שלא סגור על הדברים הבסיסיים. מקווה לתת איזה רעיון או שניים חדשים גם למי שמכיר ומנוסה בשוק ההון. החלטתי לכתוב את המדריך המקיף שהיה חסר לי כשהתחלתי להשקיע.

מה זה חברה?

חברה היא ישות משפטית שמאפשרת ניתוק בין האנשים שהקימו אותה, האנשים שעובדים בה והאנשים שמחזיקים בבעלות עליה. הסיבה שזה חשוב, היא שבלי המבנה המשפטי שנקרא חברה, כנראה שהאנושות לא הייתה מצליחה לעשות המון דברים שהיא עשתה ועושה. החברה מאפשרת לקבוצה גדולה של אנשים לשתף פעולה ולעבוד ביחד למען מטרה משותפת. ללא המבנה המשפטי שנקרא חברה, ביל גייטס למשל היה נאלץ לבנות את מייקרוסופט תחת הישות המשפטית שנקראת ביל גייטס. הוא היה נאלץ לקחת אחריות אישית לכל הכסף שנדרש בתהליך הפיתוח ולכל מה שהחברה עושה. כלומר, אם חס וחלילה בגלל טעות בניהול או שינויים בתנאי השוק החברה לא הייתה מסוגלת לשלם את החובות שלה והייתה פושטת רגל, ביל היה מאבד את כל הכסף שצבר במהלך החיים והיה מוגבל בעתיד מלקחת הלוואות. גם אם החברה הספציפית של ביל הצליחה. האפשרות ליצור ניתוק משפטי בין החברה והאדם שהקים אותה מאפשר לאנשים לקחת סיכונים עסקיים שלא היו לוקחים ללא "רשת הביטחון" הזאת.

יתרון נוסף של החיה הזאת שנקראית חברה היא המשכיות וחוסר תלות באדם מסוים. ביום שביל גייטס עזב את מייקרוסופט, כנראה שעשו לו מסיבה, אמרו כמה מילות פרידה, הביאו בורקסים ו-… זהו… כולם חזרו לתקן באגים ולסגור טיקטים בג'ירה. החברה ממשיכה לתפקד. מחשבים ממשיכים לרוץ והאמת שלאף אחד לא באמת אכפת. 

גיוס חוב מול גיוס הון

כאשר ביל ירצה לממן את צמיחת החברה שלו עומדות בפניו 2 אפשרויות:

  1. לקחת הלוואה – מהבנק, מהמדינה, מגורם חוץ בנקאי או משוק ההון.
  2. למכור אחוזי בעלות בחברה שלו למשקיעים

אם ביל יחליט לקחת הלוואה משוק ההון, נקרא לזה אגרות חוב קונצרניות (או אג"ח). לפעמים גם נקרא לזה גיוס חוב. המילה קונצרנית מתייחסת לעובדה שמנפיק החוב היא חברה ולא ממשלה. גם ממשלות מנפיקות חוב אבל זה לפעם אחרת. 

את החוזה שבו החברה של ביל מתחייבת לשלם לנו את החוב והריבית עליו במועדים ושיעורים ידועים ניתן למכור ולקנות בשוק ההון. והמחיר שלו נקבע לפי ההערכה של השוק ל"מה הסיכוי שהחברה תצליח לשלם את החוב שלה?". וגם "כמה ישלמו לי חברות אחרות בעלות רמת סיכון דומה, שאוכל להלוות להן כסף?"

ישנם 2 סוגים של חברות בעולם, חברות ציבוריות שנסחרות בשוק ההון (ולכן הציבור יכול לרכוש חלק מהבעלות בהן, הצד השני של אותו המטבע הוא שחברות ציבוריות חייבות לדווח ולתת לציבור מידע לגבי הפעילות שלהן. על מנת שידע מתי למכור או לקנות. מהצד השני חברות פרטיות לא נסחרות בשוק ההון, ולכן למרות שניתן למכור ולקנות בעלות בהן, התהליך הרבה פחות נגיש, ונעשה בהסכם בין 2 צדדים ולאחר מיקוח על המחיר. הדיווח לשוק ההון לוקח המון משאבים מחברות ומספק למתחרים שלהן המון מידע ולכן המון חברות מעדיפות להישאר פרטיות במידת האפשר. יש עוד מספר מקרים של חברות שחייבות לפרסם דוחות למרות שלא ניתן לקנות בהן אחוזי בעלות אבל נתעלם מזה באלגנטיות כרגע.

בתור משקיעים, ההבדל המשמעותי בין השקעה בגיוס חוב להשקעה בגיוס הון הוא "רמת הביטחון" שבכלל נקבל משהו, מול מה נקבל בסוף.

בגיוס חוב, החברה מבטיחה לשלם לנו את ההלוואה והריבית עליה במועדים קבועים. ובמידה והיא לא תצליח לעמוד בהתחייבות שלה, אנחנו הראשונים בתור לקבל את הנכסים שלה. 

בגיוס הון, אנחנו בעלים חלקיים בחברה. ולכן החברה חייבת לשלם את החובות שלה לפני שאנחנו נשארים עם משהו. זוכרים שאמרנו שביל לא אחראי כלכלית לחובות של החברה שלו? החברה אחראית בעצמה לשלם את החובות. במידה והיא לא מצליחה לשלם את החובות לא ניתן לגבות בצורה אישית את החוב מביל או משאר השותפים שלו בחברה.

מה עושים עם הרווחים?

נניח שהחברה של ביל הצליחה בצורה יוצאת מן הכלל, מחזיקי האג"ח שלה (=מי שהלווה לה כסף) יקבלו בדיוק את הכסף שהם השקיעו בתוספת הריבית שנקבעה מראש. השותפים של ביל(= מי שקנה אחוזי בעלות כלומר מניות), יחלקו בינהם את כל השאר לפי אחוזי הבעלות שלהם בחברה. 

למעשה, החברה מחליטה איך לחלק את הרווחים שלה בין מספר אפשרויות:

  1. חלוקה בין השותפים (ידוע גם בתור דיבידנד).
  2. תשלום חובות.
  3. שמירה של הכסף בחשבון הבנק לזמנים קשים.
  4. השקעה בצמיחה עתידית – למשל להעסיק המון מתכנתים ולתת להם לעבוד על פרויקטים חדשניים שאולי יכניסו המון כסף בעתיד, או לרכוש חברה פרטית.
  5. קניה של מניות החברה משותפים בשוק ההון- מה שמעלה את אחוזי הבעלות שלנו, השותפים שלא מכרו, בחברה (ידוע בשם buybacks)

בכל אחת מהאפשרויות האלה אנחנו בתור שותפים בחברה משתתפים ברווחים של החברה. בין אם זה בצורה של כסף שמגיע אלינו מייד, או כסף שנשאר בחברה ומשפר את ה"נכס" שלנו – קצת כמו להחליט לשפץ דירה שבבעלותנו משכר הדירה שהשוכרים משלמים לנו עליה. 

לאורך שנים, השקעה בחוב הציעה רמת ביטחון גבוהה יותר שנקבל בחזרה את הכסף שלנו. בזמן שהשקעה בבעלות הציעה הזדמנות לרווחים גבוהים יותר בתרחיש החיובי שחברה מצליחה. בשנים האחרונות, הריבית שקיבל מי שהלווה כסף למדינות בסיכון אפסי הייתה אפסית. ולכן הריבית שקיבל מי שהלווה כסף לעסקים בסיכון אפסי היא נמוכה מאוד, ולכן הריבית שקיבל מי שהלווה כסף לעסקים בסיכון סביר היא נמוכה. כלומר, בתקופה הנוכחית ב-2021 אם נבחר להלוות כסף לחברה או למדינה בסיכון נמוך או ללא סיכון לא נקבל הרבה יותר מאת הכסף שלנו בחזרה. ולכן אתמקד יותר בהשקעה באחוזי בעלות(מניות) מאשר בהשקעה בחובות. למרות זאת ישנם משקיעים שבנו את הקריירה שלהם על השקעה בחוב.

ניירות ערך

מה שמעניין זה ש-2 ה"דברים" האלה נסחרים תחת השם ניירות ערך. בקטע קצת מוזר ולא ברור המחירים של ניירות ערך יכולים לעלות ולרדת אחוזים שלמים ביום. לפעמים אפילו בלי שהשתנה שום דבר בחברה שעומדת מאחוריהם. זה בעיקר טוב כדי לתת לנו תחושה של fomo ולעודד אותנו להתנהג בצורה לא רציונלית. למכור בירידות (כולם מוכרים בטח הם יודעים משהו שאני לא יודע) ולקנות בעליות (אני חייב להרוויח יחד איתם!) אני לא מכיר אף אחד שיודע בצורה עקבית לחזות תנועות של מניות בטווח הקצר. לכן לדעתי חבל להתעסק בזה. צריך לקחת בחשבון שבטווח הקצר מחיר החברה יזוז בצורה אקראית.

כל כך הרבה דברים נכתבו בנושא, מהאנלוגיה של בן גרהם על מר שוק ועד הספר המעולה irrational exuberance, ולמרות זאת אני אגיד משהו שיותר קל להגיד מאשר לבצע: ירידה במחיר של מניה זה לא סיבה למכור. ועליה במחיר של מניה זה לא סיבה לקנות. עליה או ירידה משמעותית במחיר של מנייה זה הזדמנות לבדוק האם משהו השתנה והאם כדי למכור או לקנות. אם אנחנו חושבים שהבית שלנו שווה מיליון שקלים, ובדיוק שמענו שהשכן מכר את הבית שלו ב-800 אלף שקלים, זאת בטח לא סיבה לרוץ למכור את הבית שלנו ב-800 אלף שקלים. ולמרות זאת בשוק ההון לאנשים יש תחושה שכולם יודעים יותר טוב מהם, ואם המחיר ירד ב-20% זאת בטח חרא חברה וכדאי לנו גם למכור מייד. וכמעט לא משנה באיזה מחיר!

השקעת ערך / השקעה פונדמנטלית

השקעת ערך (או השקעה פנדומנטלית) היא קבוצה של רעיונות ושיטות שרואות במניות אחוז בעלות בחברה. ומנסות לנתח ולהעריך כמה כל חברה צריכה להיות שווה, ולאחר מכן כמה "כדאי" לנו לשלם על חברה כדי להרוויח. הכהן הגדול והמשקיע שהכי מזוהה עם השיטה היום הוא וורן באפט, שאומר שלמד כל מה שהוא יודע מהמנטור שלו בן גרהם והשותף שלו צ'ארלי מנגר. 

חשוב להבין שגם המשקיעים הכי טובים בעולם לא צודקים ב-100 אחוז מהזמן. חוץ מזה שההגדרה של צודקים לא הכי ברורה. אני יכול להעריך שלחברה של ביל יש סיכוי של 80% להיות מאוד רווחית וסיכוי של 20 אחוז לפשוט את הרגל ולכן להיות מוכן לשלם עליה X כסף. אם בדיעבד החברה פשטה את הרגל- האם צדקתי או שטעיתי בהערכה שלי? לא יודע. אם אמרו בתחזית שיש סיכוי של 20% שירד גשם, ואני החלטתי שלא לקחת מטריה וירד גשם, האם אני צריך לכעוס על החזאי או על עצמי? 

השקעות ערך היא לא השיטה היחידה לבחור מניות ולהשקיע בהם. אבל אם מסתכלים היסטורית על משקיעים מוצלחים לאורך השנים רואים שרוב רובם של המשקיעים שהצליחו להתעשר ממש לאורך זמן הם משקיעי ערך. זה כמובן לא מבטיח לנו כלום. אבל אני מעדיף להתעמק וללמוד מה שעובד היסטורית לאנשים אחרים ולא להמציא מחדש את הגלגל. יכול להיות שוורן באפט הבא יהיה מנתח טכני, אבל אני לא הייתי בונה על זה.

החלק הכי מאתגר לדעתי בכל התחום של השקעות ערך זה איך לומדים את זה. במחשבים, כשאתה כותב תוכנה די קל לבדוק האם היא עובדת או שלא. גם יחסית קל למתכנת מנוסה להסתכל על הקוד של מתכנת מתחיל ולהגיד לו איפה הוא טועה. כאן זה לא עובד ככה. יש אינסוף דרכים להרוויח ולהפסיד כסף והמון משחקים שונים וסגנונות משחק שניתן לשחק בעזרת הפעולות הפשוטות של קניה ומכירה של ניירות ערך. מה גם שרווחים או הפסדים בטווח הקצר לא אומרים כלום. וצריך שנים כדי למדוד ולהפריד בין יכולת לבין מזל. לפעמים הדבר הכי גרוע שיכול לקרות למשקיע מתחיל זה להצליח בפוקס.

השקעה במדדים

אם המאמר עד כאן משעמם אתכם ואתם מפהקים יש לי חדשות טובות!

אחת הדרכים הכי קלות להרוויח בשוק היא פשוט לקנות את המדד. מדובר ב-"דבר"(=נייר ערך) אחד שמחביא מאחוריו אחוזי בעלות בהמון חברות ציבוריות במדינה מסויימת או בעולם. אם אופק ההשקעה הוא מספיק ארוך הסיכוי שלנו להפסיד כסף ע"י קניה של המדד הוא אפסי. כשאני אומר "המדד" חשוב לדעת שיש המון מדדים. ממדד הבנקים שיאפשר לנו להשקיע ב-5 הבנקים הגדולים בישראל, לתל אביב 125 שיאפשר לנו להשקיע ב125 החברות הציבוריות הגדולות בישראל. ול-s&p 500 שיאפשר לנו להשקיע ב-500 החברות הציבוריות הגדולות בארה"ב. ול-msci world index, שמכיל חברות מרוב המדינות המפותחות בעולם. יש דיון סוער לגבי עדיפות מדד ה-s&p 500 מול המדד העולמי. אני טוען שזה בכלל לא משנה. תטילו מטבע ותבחרו בינהם.

עוד נתון מדהים זה שרוב מנהלי הכסף (כלומר אנשים שמשלמים להם כדי להיות חכמים ולהשקיע בצורה שמנצחת את המדד) לא מנצחים את המדדים אחרי שלוקחים בחשבון את דמי הניהול שלהם. 

מה שזה אומר זה שבקטע ממש מוזר ולא צפוי, הדרך הכי פשוטה להרוויח בשוק ההון היא פשוט לקנות את המדד. זה ברמה שאם פשוט נחליט להיות עצלנים ולומר "אני לא יודע איזה חברה הולכת להצליח עסקית ואיזה חברה הולכת להיכשל, אני אקנה את כולן" ננצח 90% מהאנשים שחושבים שהם חכמים ויודעים לבחור חברות מסוימות. זה כמעט כמו שאציע לחלק לכם מדליות ארד באולימפיאדה אם תחליטו לשבת ולא להתחרות. 

למה אני בכל זאת בוחר מניות מסוימות? קודם כל אני חושב שאני ממש חכם. אני מאמין שבתחרויות שכליות שבהן החלטתי להשקיע את הזמן והמרץ שלי הגעתי למצב שאני נמצא באחוז העליון. ולכן ככל שאלמד אותו מוקדם יותר ככה מצבי יהיה טוב יותר. אני גם רואה בזה את התחרות האולטימטיבית של השכל כי כולם רוצים להרוויח בבורסה והמון אנשים מוכנים לעבוד קשה בשביל זה. חוץ מזה שלקרוא דוחות של חברות ולנסות לחזות מי תצליח יותר ופחות מבחינה עסקית נראה לי כמו הדבר הכי מעניין שאני יכול לעשות בערך.

אם אתם לא מזדהים עם הפסקה האחרונה והנושא לא מרתק אתכם. אולי שווה שתשקלו להשקיע במדדים.

לקריאה נוספת:

  1. ספר השקעות הטוב ביותר שאני מכיר למתחילים – The Dhandho Investor: The Low-Risk Value Method to High Returns.  (קישור ממומן)

אם נהניתם לקרוא את המאמר, השאירו תגובה, עקבו אחרי בטוויטר והצטרפו לקבוצת הטלגרם על מנת לקבל עדכונים על מאמרים נוספים. 

יש 7 תגובות

על חשבונאות מנטלית וכרטיסים למופע

חשבונאות מנטלית – התייחסות לכסף בצורה שונה לפי ״המקור״ או ״היעוד״ שלו. תמונה באדיבות unplush.com

כמו שראינו במאמר הקודם על שנאת הפסד, קיימות מספר הטיות קוגניטיביות. במובן מסוים אפשר לחשוב עליהם כמו ״באגים״ או טעויות שאפשר כמעט לצפות ולחזות מראש שכולנו נעשה. צ׳ארלי מנגר אפילו ממליץ ליצור צ׳ק ליסט של אותם הטיות קוגניטיביות ולעבור עליו לפני קבלת החלטות משמעותיות על מנת שנוכל לוודא שאנחנו לפחות לא נופלים באף הטיה שאנחנו מכירים. היום במאמר נדבר על הטיה מעניינת מאוד בשם חשבונאות מנטלית ונבין איך אפשר להעזר בה לטובתנו!

חשבונאות מנטלית

דמיינו 2 תרחישים אפשריים.

תרחיש א:

נניח שאתם הולכים לראות מופע, יש לכם זוג כרטיסים שעלו 200 שקלים ביחד. כשהגעתם למקום פתאום הבנתם שאיבדתם את הכרטיסים בדרך. תוכלו לקנות כרטיסים חדשים או לוותר על המופע. האם הייתם משלמים 200 שקלים נוספים, על מנת לראות את המופע?

תרחיש ב:

נניח שאתם הולכים לראות מופע, כשהגעתם לתאטרון גיליתם שאיבדתם בדרך 200 שקלים, אין לכם כרטיסים ותכננתם לקנות כרטיסים במקום ב-200 שקלים. האם תקנו כרטיסים על מנת לראות את המופע? 

רוב האנשים לא יהיו מוכנים לקנות כרטיסים נוספים לאותו המופע בתרחיש א׳ וכן היו קונים את הכרטיסים בתרחיש ב׳. מדוע זה קורה? חשבונאות מנטלית! אנחנו נוטים לחלק כסף ומשאבים במוח שלנו לחשבונות. כרטיסים שאבדו לאחר שכבר שילמנו עליהם יצאו ישירות מחשבון ה-״בידור״ בעוד שכסף שאבד בדרך למופע הוא כסף שיצא מהחשבון ה-״כללי״. 

בצורה דומה, אנשים יהיו מוכנים לנסוע לצד השני של העיר כדי לחסוך כמה שקלים בקניות בסופרמרקט וגם לא יתאמצו מאוד לחסוך כמה שקלים כשקונים מכונית חדשה. למה זה? כי הכסף שיחסכו בקניית המכונית הוא ״כסף קטן״ ביחס לחשבון ה-״תקציב למכונית חדשה״ בעוד שהכסף שיחסכו בסופר הרחוק הוא ״כסף גדול״ ביחס לתקציב הסופרמרקט. כמובן שאם חסכנו 3000 שקלים על מכונית בקניה אחת או על קניות בסופרמרקט במשך תקופה, נשאר עם אותם ה-3000 שקלים. הכסף לא ״זוכר״ האם הוא נחסך בקניית מכונית אחת או לאורך תקופה ארוכה בקניות בסופרמרקט. 

למעשה כל הסתכלות שלנו על כסף כאילו שהוא ״צבוע״ למטרה מסויימת היא חשבונאות מנטלית במידה מסויימת. 

איפה זה פוגש אותנו בחיים?

הדוגמה החביבה עלי בשוק ההון היא אנשים שקונים מניה מסויימת, מרוויחים על המניה, מוכרים חלק מההחזקה וחושבים לעצמם ״עכשיו כל מה שאני מחזיק בחברה זה רק הרווחים שלי ולא אכפת לי להפסיד אותם״. זה כמובן כמובן מקרה פרטי של חשבונאות מנטלית שמכונה גם house money effect. כמובן שזה לא מחשבה רציונאלית משום שאם יש בידנו הזדמנות השקעה עדיפה, כדאי שנמכור את כל ההחזקה ונעבור לחברה האחרת. ואם לא, אז לא בטוח שכדאי היה למכור בכלל. אני בכוונה שם רגע בצד את השיקול של ניהול סיכונים ומכירה של חלק מהשקעה שצמחה לאחוז גבוהה מדי מהפורטפוליו שלנו.

שמתי לב לגבי שיש לי נטיה לרצות לתקן ולעשות דברים בעצמי, גם אם אני לחוץ בזמן. אני אמנם שמח שאני יודע לפתוח סתימות או להחליף את הברז במטבח במידת הצורך אבל לפעמים יותר ״זול״ / ״משתלם״ עבורי להזמין בעל מקצוע ו״לעבוד״ במקצוע שלי או אפילו להשקיע יותר זמן בניתוח חברות. אבל איכשהו המחשבה על לשלם לאינסטלטור 200 שקלים על מה שיקח לי שעה וחצי לעשות קצת לא נעימה.

דוגמה נוספת שאני אוהב היא אנשים שמשקיעים במניות בבורסה, ללא אג״ח, ואם שואלים אותם איפה הפנסיה שלהם מושקעת אומרים משהו כמו ״לא יודע, עשיתי מה שהיועצת בעבודה אמרה״ – אם אתם לא יודעים איפה מושקעת הפנסיה שלכם, בסבירות מאוד גבוהה הפנסיה במסלול כללי. למי שלא יודע, פנסיה היא פשוט חשבון השקעות עם הטבות מס. מי שלא מבין למה זה נכון, אני ממליץ בחום על הקורס נינג׳ה פנסיוני שיעזור לכם לראות למה זה המצב. בטווח הארוך, אופטימיזציה על הפנסיה זה כסף חינם ועוד כמה עשרות-מאות אלפי שקלים בפרישה. בכל מקרה, מסלול כללי זה חלוקה כמעט אקראית בין מניות ואג״ח בחשבון ההשקעות שכנראה ישאר איתנו לטווח הארוך ביותר. ולפחות בניתוח היסטורי זה לא אופטימלי.

אז מה אנחנו עושים מכאן?

המטרה של הפוסט היא לא להציע שכולנו צריכים להיות רובוטים ולחשוב בצורה אלגוריתמית. מבחינתי המטרה היא להביא למודעות את הנטיה הזאת על מנת לאפשר לנו לקבל החלטות טיפה יותר מודעות. לא תמיד קל ללכת נגד האינטואיציה שלנו שדוחפת אותנו לעבר ההטיות הקוגניטיביות האלה אבל מספיק שבהחלטות הגדולות והחשובות נדע לעצור רגע ולבדוק את עצמנו כדי לשפר את איכות ההחלטות שנקבל.

כמובן שיש גם שימושים חיוביים לחשבונאות מנטלית, אני אישית מחלק כל משכורת שאני מקבל לפי אחוזים מסוימים להשקעות, לטיולים, ללמידה ולשימושים נוספים. מרגע ש״צבעתי״ את הכסף לשימוש מסוים, הרבה יותר קל לי להשתמש בו לאותו הדבר הרעיון הוא לדעת להשתמש בנטיה הזאת לטובתנו ולא לרעתנו. 

אני מודה שגם אני לפעמים שם לב לחוסר רציונליות בהתנהגות שלי ומחליט שזה בסדר הפעם. הרבה יותר חשוב להשקיע ״מאמץ מנטאלי״ ולתקן טעויות כאלה כשמדובר בסכומים גדולים או באזורים משמעותיים מאשר לנסות להיות ״מושלם״. 

אם נהניתם לקרוא את המאמר, השאירו תגובה ועקבו אחרי בטוויטר על מנת לקבל עדכונים על מאמרים נוספים. 

כותב הפוסט עשוי להחזיק במניות המוזכרת במאמר. המאמר מהווה המלצה למחקר עצמאי והעמקת הידע ואינו מהווה המלצת השקעה.

יש 4 תגובות

על שנאת הפסד ולמה זה כל כך כואב בדרך למטה

הדרך למטה – תמונה באדיבות Maxim Hopman.

אחד מהנושאים הכי מרתקים בעיני הוא הטיות קוגניטיביות. או במילים אחרות, איזה מין סוג של טעויות כולנו עושים ואיך להימנע מהם. אני רואה בהם "באגים" או "תקלות" בשיקול הדעת וביכולת קבלת ההחלטות של כולנו. מי שידע לזהות את ההטיות האלה ולפעול בצורה טיפה יותר רציונלית מהאנשים סביבו מקבל "יתרון בלתי הוגן" ויגיע למטרות שלו מהר יותר.

כבר כתבתי בבלוג בעבר על הטיית הנראטיב ואני חושב שהגיע הזמן לדבר על שנאת סיכון ועל איך היא מתקשרת להחלטות פיננסיות בחיים שלנו.

שנאת הפסד

נניח שאני מציע לכם את ההימור הבא:

בואו נטיל מטבע, אם אתם מנצחים תרוויחו 500 שקלים, ואם אני מנצח תשלמו לי רק 400 שקלים. האם הייתם לוקחים את ההימור? רוב האנשים אינטואיטיבית היו מייד מסרבים להימור הזה. למרות שמתמטית הוא משתלם וכדאי לנו לקחת אותו. 

המחקר בנושא מראה שאנשים מרגישים פי 2-2.5 יותר יחידות "כאב" על הפסד של שקל אחד ממידת יחידות ה"עונג" על הרווח של שקל אחד. זה אומר שכדי לאזן הפסד אפשרי של 400 שקלים, המוח שלנו "דורש" רווח של אפשרי של 800-1000 שקלים. 

לעומת זאת, אם אציע לכם סדרה של 10 הימורים קטנים יותר של 50-40 רוב האנשים יקחו את ההימור. זה מעניין כי המקרה הגרוע שלכם הוא עדיין הפסד של 400 שקלים. והמקרה הטוב שלכם הוא עדיין רווח של 500 שקלים. והמקרה הממוצע הוא עדיין רווח של 50 שקלים. פשוט הידיעה שההימור הוא חלק מסדרה של הימורים עוזרת לנו להרגיש שכנראה נהיה יותר קרוב לממוצע מאשר למקרה הכי טוב או הכי גרוע.

אם ניקח את זה לחיים האמיתיים נבין שכמעט אף החלטה בחיים היא לא ההחלטה האחרונה מסוגה. כל החלטה היא רק "עוד החלטה". אם נחשוב על החלטות בחיים בתור חלק מסדרה של החלטות יהיה לנו קל יותר לקבל סיכונים עם תוחלת חיובית. כמובן שזה לא תירוץ לקחת סיכונים בלי להבין מה הסיכוי/סיכון שלנו. וכמובן שאם מדובר על סיכון פתאלי אז השיקול קצת שונה (כלומר לא למכור את הבית ולהמר על אופציות גם אם המניה ממש זולה. ובטח שלא לכתוב אופציות לא מכוסות על AMC. גם אם נראה לנו שהתוחלת חיוביות)

היפוך ההעדפות

מגפה מסתורית* מאסיה התגלתה באי קטן בעל אוכלוסיה של 600 אנשים. אתם המושל/ת ועליכם להחליט איך לטפל במחלה. 

אפשרות א: 200 אנשים ימותו.

אפשרות ב: סיכוי של 1/3 שכל ה-600 ימותו.

איך תעדיפו לפעול?

לעומת

אפשרות 1: 400 אנשים ינצלו

אפשרות 2: סיכוי של 2/3 שכל ה-600 ינצלו.

מה שמעניין פה ממש זה שדרך הצגת השאלה משפיעה על התשובה של אנשים!

למרות שמתמטית אפשרות א ו-1 שקולות ואפשרות ב ו-2 שקולות. נבדקים שבחרו בין אפשרות א ו-ב העדיפו את אפשרות ב. ונבדקים שבחרו בין אפשרות 1 ו-2 בחרו באפשרות 1. מסתבר שאנשים מעדיפים "ללכת על בטוח" כשמדובר על רווחים (מישהו אמר אג"ח ממשלתי בתשואה אפסית?). ומוכנים "לקחת סיכון" להפסד גדול יותר כדי להימנע מהפסד בטוח קטן יותר. אפקט דומה נצפה גם בניסויים שבהם ה"רווח" וההפסד נמדד ביחידות כסף ולא בחיים של אנשים. 

בעצם המסגור של ההימור כ"רווח" או "הפסד" אנחנו משפיעים מאוד על מקבלי ההחלטות. דוגמה נוספת למסגור מעניין זה חנויות שמציעות "הנחת מזומן" ולא דורשות "עמלת כרטיס אשראי"? לקוחות מתקשים לקבל הפסד וודאי כי בדיוק אין להם מזומן. אבל מוכנים לקחת רווח ודאי בצורה של "הנחת מזומן".

מה אנחנו לוקחים מפה לחיים?

חשוב לזכור שכמעט אף פעם בחיים אנחנו לא באמת לוקחים "הימורים" חד פעמיים. בין אם זה להשקיע בהשכלה שלנו, להשקיע במניה מסויימת או להשקיע זמן בללמוד תחום חדש. אם התוחלת חיובית וה-downside מוגבל ממולץ לשקול בחיוב.

בנוסף, כדאי לזכור שההפסד יכאב לנו פי 2.5 ממה שהרווח יהיה לנו נעים. כדאי לשקול את זה בבניית תיק ההשקעות. הדבר נכון למי שמנהל את הכסף של עצמו ואולי אפילו יותר נכון למי שמנהל כסף של אחרים. הלקוחות שלך יכעסו פי 2.5 כשתפסיד להם 10% מהתיק ביחס לרמת הסיפוק שירגישו כשתרוויח להם 10%. אני מאמין שמנהלי כספים יודעים את זה ולכן הולכים על "יציבות" יותר מאשר על תשואה. מנהל כספים שידע להכין את הלקוחות שלו למצב הזה יוכל לעזור להם להתמודד עם זה גם בתיק תנודתי.

משקיע עם "עמידות רגשית" שהולך על תשואה ומוכן לסבול תנודתיות במקום ללכת על יציבות התיק משחק במשחק שונה לחלוטין מרוב השוק! זאת בדיוק הבעיה המרכזית שלי עם תאוריית השוק היעיל. היא מניחה בתור נקודת מוצא שכולנו רובוטים שמקבלים החלטה עם נוסחאות אקסל ומחשבונים. מה שלא נכון לגבי רוב השוק. ואפילו רוב מנהלי ההשקעות שמחליטים עם נוסחאות ומחשבונים לא מכוונים לתשואה המקסימלית.

כמו כן כדאי מאוד לשים לב איך מציגים לנו החלטות ואיך אנחנו מסתכלים עליהן. זה נכון בהחלטות פיננסיות וגם החלטות אחרות בחיים. האם לעזוב עבודה בתאגיד לטובת עבודה בסטארט אפ זה "לקחת סיכון" או שהסיכון הוא להמשיך להתנוון באותה העבודה 10-20-30 שנים תחת מסווה של "יציבות תעסוקתית" ולאבד את הכישורים המכניסים שלנו לאורך השנים. 

חוץ מזה, אני לא חושב שכדאי לסכן סכומים שלא נוכל להפסיד. ומי שלא מצליח לישון בתקופה האחרונה בגלל הירידות כדאי שישקול מחדש את פרופיל הסיכון שלו. 

* למרות הדמיון למגפה האסיאתית המסתורית מהתקופה האחרונה. הניסוח לקוח ממחקר שפורסם ע"י דניאל כהנמן ועמוס טברסקי ב-1979.

יש 3 תגובות

מה אפשר ללמוד ממשקיע הצמיחה הכי טוב בעולם?

השקעה בצמיחה

בפוסט הקודם בבלוג (ממליץ בחום למי שעוד לא קרא) דיברנו על הצמיחה המדהימה של אמזון, מה Nicholas Sleep ו-Qais Zakaria זיהו בה ב-2005 גם איך התובנות האלה הופכות לתשואה של 9,500% על ההשקעה ב 16 שנים או 226,600% ב-24 שנים. בעקבות זה החלטתי לקרוא בעצמי את כל המכתבים השנתיים שג׳ף בזוס שלח למשקיעים באמזון לאורך השנים. אני חייב להגיד שזה הספר הכי טוב שקראתי על יזמות ועסקים. הנה מה מה שלמדתי מהחוויה.

מיקוד לטווח ארוך

בזוס אומר ש-״הלקוח הכי מסור שלנו יעזוב אותנו בשניה שמישהו אחר יציע שירות טוב יותר״ וכך מסביר את חשיבות האובססיה שלו לטובת הלקוח. האובססיה הזאת באה לידי ביטוי כמעט בכל דבר שאמזון עושה. ממשלוח חינם ללקוחות שרק הולך ומשתפר ככל שהשנים עוברות ואמזון גדלה, למחירים זולים וסקרי שוק שאמזון ביצעה על מנת לוודא שהיא יותר זולה מחנויות פיזות, ואפילו עד לקוח שקיבל מייל שאמזון רוצה להחזיר לו חלק מהכסף ששילם על סטריימינג של סרט בגלל בעיות שהיא זיהתה באיכות הצפיה שלו. 

אנחנו זוכרים מהפוסט הקודם את המודל Economies of scale – shared. כלומר בזוס זיהה שתחום הקניות אונליין הוא תחום של winner takes all  ולכן הוא משתמש ביתרונות שהוא מקבל מהגודל של אמזון על מנת להוריד מחירים לצרכן ויוצר מצב שמתחרים קטנים וחדשים יתקשו להתחרות בו. 

בזוס מדבר על חשיבות תהליך גיוס העובדים ובעיקר העובדים הראשונים. העובדים הראשונים שנגייס לחברה בעצם יוצרים את התרבות הארגונית בחברה. ואחר כך קשה עד בלתי אפשרי לשנות אותה. אנשים שמתאימים לתרבות הקיימת יטו להסתדר ולהישאר בחברה לטווח ארוך ומי שפחות מתאים כנראה שלא ״ישרוד״ בחברה לאורך זמן. כדי להגיע לתרבות הנכונה ולאנשים הנכונים בזוס שם רף מאוד גבוהה לגיוסים. העובדים הוותיקים צריכים לראות את החדשים ולחשוב ״ואו איזה תותחים! מזל שהצטרפתי מוקדם, בחיים לא היו מקבלים אותי היום״. זה יגרום לכולם לעבוד קשה יותר.

עוד דבר שמאוד מאוד אהבתי לראות שבזוס עושה היה לנהל את הציפיות של המשקיעים שלו. במכתב הראשון למשקיעים משנת 1997 הוא פירסם סוג של מניפסט. הוא תיאר את עצמו, את החזון שלו ואת החברה שהוא הולך לבנות. ״יש המון דרכים לבנות חברה טובה אבל זאת הדרך שאני בחרתי״. לאחר מכן הוא צירף את המכתב מ-1997 לכל המכתבים העתידיים ששלח. בצורה הזאת הוא יצר סיטואציה שמי שמשקיע בחברה שלו לטווח ארוך זה בעיקר מי שמסכים איתו וחושב כמוהו. לדעתי באפט משיג מטרות מאוד דומות בכל השיחות הפומביות שלו והמכתבים שלו למשקיעים. אני מאמין שבזוס למד את זה מבאפט. 

אנחנו עדיין ביום הראשון של אמזון

יש כל מיני דרכים להציג ולחלק את מחזור החיים של עסק, אבל בכולם השלב האחרון הוא שלב של עסק בוגר שממנו בעל העסק רוצה לחלוב כמה כסף (תוך כדי שהוא מחזיק אותו חי לכמה שיותר זמן). בזוס לא מוכן לתת לעסק שלו ״להתבגר״ לשלב הזה.

במכתב הראשון משנת 1997 בזוס אמר שאנחנו עדיין ביום הראשון של אמזון (ושל האינטרנט) ולכן אנחנו סטארטאפ ועכשיו הזמן להשקיע בצמיחה. מה שמעניין שגם במכתב האחרון מ-2020 בזוס עדיין טוען שאנחנו ביום הראשון של האינטרנט. במובן מסוים ברור שהוא צודק. כלומר מה זה כ-30 שנות אינטרנט בפרספקטיבה של 100 או 500 שנה? לדעתי עצם המיקוד של בזוס בטווח הארוך מאוד מאוד מאפשרת לו לקבוע שביחס לזה אנחנו עוד בראשית ימי האינטרנט.  בגלל שאנחנו בראשית ימי האינטרנט אנחנו צריכים להשקיע בצמיחה ולא ב-״חליבה״. 

בנוסף אם זה רק היום הראשון של האינטרנט, בכל רגע יכול לבוא מתחרה קטן וחדש ולגנוב לנו את השוק. לכן חייב להיות ערניים ופרנואידים – להמשיך לשפר את הערך ללקוח ולהמשיך לשפר את החפיר שלנו. מין מנטליות ״הסורים על הגדר״. אמרנו כבר שזה שוק של ״winner takes all” לכן חשוב לבזוס לגדול כמה שיותר מהר.

במכתב משנת 2000 בזוס מדבר על זה שכל מה שאמזון השיגה עד אותו היום נשען על טכנולוגיה שרק הולכת להשתפר מעכשיו והלאה. מהירות האינטרנט הולכת להשתפר המחשבים הולכים להשתפר ולהיות קטנים וניידים יותר וכו׳, לכן יש לעסק המון לאן לגדול רק על סמך שיפורים טכנולוגיים שבדרך. לאורך השנים בזוס ממשיך לדבר על איך שיפורים טכנולוגיים ישפרו את הביצועים העסקיים של אמזון.

לדעתי עצם האמונה והמסר הזה מהצ׳יף הגדול שעוד ביום הראשון של חיי העסק מחלחלת כלפי מטה ודוחפת את כל המנהלים והעובדים לקבל החלטות מוטות צמיחה (במקום החלטות מוטות ״חליבה״).

קאיזן – שיפור מתמיד

בזוס מזכיר את שיטת הקאיזן – שיטה יפנית שבה שואפים להיות טיפה יותר טובים ולהשתפר טיפ-טיפה במה שאנחנו עושים בכל יום. 

בזוס מאמין גדול בלהתחיל דברים בקטן ואז לשפר ולגדול כמה שיותר מהר. כשהוא התחיל את אמזון הוא התחיל מחנות ספרים אונליין לארה״ב בלבד. מראש הוא תיכנן לגדול לחנות שמוכרת הכל בכל העולם. אבל הוא הבין שיהיה לו הרבה הרבה יותר קל לבנות עסק סביב נישה קטנה ולצמוח משם מאשר לבנות עסק עצום על ההתחלה. כמובן שלאורך השנים אמזון גדלה במגוון המוצרים שהיא מציעה ובמדינות והשפות שהיא משרתת.

בזוס מפריד בין החלטות הפיכות והחלטות לא הפיכות. החלטות הפיכות צריך לקבל כמה שיותר מהר, ולהיות מספיק כנים והוגנים עם עצמנו כדי לדעת לשנות אותם במידת הצורך בעוד שעל החלטות לא הפיכות עלינו להגדיש כמה זמן שצריך.

המון המון הימורים קטנים עם סיכוי לצמוח

אמנם אמזון שאנחנו מכירים היום הוא אתר קניות אונליין. אבל בזוס בנה המון המון עסקים קטנים עם פוטנציאל צמיחה עצום בתור החברה. 

  • מכירות פומביות – בוטל.
  • אמזון שופס.
  • אמזון פריים – מנוי למשלוחים חינם מאמזון.
  • אפשרות למוכרים צד ג׳ באתר.
  • שירותי לוגיסטיקה ומחסן למוכרים(FBA) – מי שקונה ממוכר שכזה זכאי להטבות אמזון פריים.
  • שירותי ענן (AWS).
  • אמזון פרש – הזמנה אונליין של מוצרי סופרמרקט טריים.
  • אלקסה – מכשיר ועוזרת קולית שיודעת להזמין עבורנו דברים מאמזון.
  • מספר מוצרי מדיה – קינדל, אודיבל, משחקים, סרטים, wispersync.
  • בית הוצאה לאור של קינדל – שבו הספרים נמכרים הרבה יותר בזול והסופר/ת מקבל/ת יותר כסף מכל מכירה.
  • אמזון גו – סופרמרקט פיזי שבו בעזרת מצלמות ואלגוריתמים חכמים אין צורך לעבור בקופה – או להעסיק קופאים. 

מיקוד בצמיחה

יש כמה מאפיינים שאני מזהה ברוב העסקים של אמזון שתורמים המון לצמיחה שלה:

המאפיין הראשון, שגם בזוס דואג להדגיש במכתבים שלו הוא סינרגיה עצומה בין העסקים השונים. למשל, לקוח שרוצה לקרוא ספר מסוים וצריך אותו בהקדם האפשרי יבחר בין לשלם על גרסאת הקינדל של הספר (מרווח גבוהה יותר) או לשלם על אמזון פריים. לקוח אמזון פריים, ירגיש צורך ״לנצל״ את שווי המנוי שלו ולכן ״יעדיף״ לקנות בחנות של אמזון ולא בחנות אחרת (מודל קוסטקו). בנוסף ככל שמספר המוכרים ב-FBA גדול יותר ככה יותר משתלם ללקוחות לעשות מנוי ל-amazon prime, וככל שיש יותר מנוי amazon prime ככה יותר משתלם למוכרים להשתמש בשירותי ה-FBA. ומוכרים מציינים שברגע שהתחילו לעבוד עם FBA המכירות שלהם קפצו כנראה כי לקוחות הפריים מעריכים מאוד את המשלוח המהיר בחינם שאמזון מציעה להם. 

מאפיין נוסף הוא יתרון עצום לגודל, ב-AWS למשל מוכרים משאבי מחשוב לחברות. אמזון מחזיקה חוות שרתים ענקיות ולכן היא יכולה לעשות המון דברים שחברות ״מסורתיות״ לא יכולות לעשות כמו למשל לקנות חברת מעבדים כדי לקבל מעבדים חזקים וזולים יותר ממה ששאר השוק יכול לקנות או לפתח טכנולוגיית מסדי נתונים (databases) מהירה יותר ממה שהשוק יודע להציע. עוד יתרון לגודל הוא כמובן בכל מוצר מדיה שאמזון מוכרת רוב העלויות במכירה של ספר בקינדל או אודיובל הן עלויות קבועות ולכן העסק מאוד לא רווחי במספר קטן של לקוחות ומאוד מאוד רווחי במספר גדול של לקוחות.

עוד מאפיין שאהבתי, הוא שבזוס נכנס לתחומים לפני שהם הגיוניים כלכלית מתוך הנחה שככל שהטכנולוגיה תשתפר והיתרון לגודל יתפוס העסק יהיה מאוד מאוד משתלם. ועד שזה יקרה הוא כבר ישלוט בשוק ויהיה מאוד קשה להתחרות בו (first mover advantage). הדוגמא הכי טובה לזה היא אמזון גו – במבט ראשון מה לאמזון ולחנויות סופרמרקט? אלה שבזוס כבר השקיע המון בחברת רובוטיקה לנהל את המרכזים הלוגיסטיים של אמזון עצמה, ואם מוסיפים לזה את הידע של אמזון בניהול מלאים ואת הטכנולוגיה לזיהוי מוצרים והפעלת חנויות ללא קופאים. יכול להיות שבזוס בונה רשת סופרמרקטים ללא (או כמעט ללא) עובדים אנושיים. נכון – הטכנולוגיה עוד לא שמה. אבל זה הימור שיכול להיות שווה בעוד 30 שנה המון המון כסף.

המאפיין האחרון, החזר גבוה על ההון (ROE). קל לראות שרוב העסקים של אמזון הם עסקים עם ROE גבוה מטבעם (מדיה, מחשוב, prime, לוגיסטיקה – בהינתן טכנולוגיה אוטומציה ורובוטיקה). אחד הדברים המעניינים שבזוס אומר על יעילות בהון זה שהוא מודד את הסייקל התפעולי כלומר מספר ימי המלאי ועוד ימי הלקוחות פחות ימי הספקים. או במילים אחרות כמה זמן בממוצע לוקח לכל ״שקל״ של מלאי עד שהוא נמכר, הכסף נאסף ואנחנו קונים בכסף מלאי נוסף. בשנת 2005 בזוס מספר שבעזרת מלאי של 480 מ׳ דולר אמזון עשתה מכירות של 7 מילארד דולר! כדי לשפר את המספר הזה אמזון משתמשת באלגוריתמים לניהול מלאי – למשל ספרי לימוד בדרך כלל נקנים בתקופה מסויימת לפני הסמסטר לכן חבל להחזיק מלאי שלהם במהלך הסמסטר. במובן מסוים ״קל״ לחזות את המכירות העתידיות אם יש לך מספיק מידע על מכירות העבר. 

הטעית הנרטיב

כבני אדם יש לנו נטיה לקבל כל הסבר של המציאות בתנאי שהוא לא סותר את העובדות (דניאל כהנמן ועמוס טברסקי). הסיבה שאני מזכיר את זה פה היא שאני קיבלתי הסבר מסוים להצלחה של אמזון שניתן ע״י Nicholas Sleep ו-Qais Zakaria. ואחר כך קיבלתי את ההסברים שנתן ג׳ף בזוס. אני בטוח שגם המון מזל היה מעורב בהצלחה של אמזון וגם שאני מפספס חלק מהסיבות ואפילו שג׳ף בזוס בעצמו מפספס חלק מהסיבות. אבל בעצם זה שאנחנו מודעים להטעיית הנרטיב אנחנו עשויים להיות קצת פחות פתיים לגביה. 

להתקבע ולחפש חברה שהיא בדיוק אמזון כנראה שלא ישרת את המטרות שלנו. אבל אפשר לחפש חברות בעלות מאפיינים דומים ומנכ״לים שחושבים ומדברים על צמיחה כמו בזוס.

מה כדאי שתיקחו מהפוסט

  1. המוח האנושי ממש מתקשה לתפוס צמיחה. אם נשקיע בחברות שיצמחו המון (במחיר סביר) יש לנו פוטנציאל לתשואות עצומות. חברת ג׳קפוט אחת כזאת בתיק שלנו שנצליח להחזיק 10-20 שנה, תספיק לנו לבדה כדי לנצח את השוק בצורה משמעותית.
  2. המון דפוסים ורעיונות של ג׳ף בזוס ואמזון לגבי מה שחשוב לצמיחה של חברה.
  3. מטרת הפוסט היא לא שתרוצו לקנות את המניה של אמזון. הניתוח פה הוא היסטורי ולא מתייחס למצב הנוכחי של החברה.

הפוסט אינו מהווה יעוץ השקעה. ואני לא יועץ השקעות. אני עשוי להחזיק במניות המוזכרות בפוסט

יש 11 תגובות

איך למצוא את האמזון הבאה?

אמזון הנוכחית

אם אתם קוראים את הבלוג הזה כנראה שאתם רוצים להיות משקיעים טובים יותר. אחד האתגרים הגדולים בללמוד את תחום ההשקעות האקטיביות הוא מימד הזמן. אנחנו מבלים המון המון זמן בלנתח חברות ותעשיות ואז קונים את המניות ו… מחכים. לוקח שנים לקבל פידבק "אמיתי" מהשטח על תוצאות ההשקעה שלנו. קצת כמו לראות סרט בקצב של פריים לדקה.

כדי להתמודד עם הבעיה וכדי להעביר את הזמן בזמן שתיק ההשקעות שלי גדל. בחרתי לקרוא מכתבים של משקיעים מוצלחים מהעבר. כל מכתב שנכתב פעם בחצי שנה-שנה נותן לנו תמונה של צורת המחשבה של המשקיע ואיך שהמציאות נראתה בעיניו באותו הזמן. אם קוראים אותם מאוחר יותר אפשר "להריץ" את הסרט.

השבוע הגעתי לקרוא את המכתבים למשקיעים של שותפות ההשקעה Nomad שנוהלה ע"י Nicholas Sleep ו-Qais Zakaria. מה שמעניין ב-Nomad זה שהם גילו את אמזון עוד בשנת 2005 ונשארו עם המניה עד לפירוק השותפות בדצמבר 2013. כדי לתת פרספקטיבה, מניית אמזון עלתה בכ-900% בין השנים 2005 עד 2013 ובכ-750% נוספים מ-2013 ועד היום. כלומר משקיע שקנה את המניה ב-2005 ולא נגע בה עד היום עשה כ-85X על הכסף שלו, מספיק בשביל להיות משקיע מנצח שוק כמעט ללא תלות בשאר תיק ההשקעות שלו.

המכתבים עמוסי תובנות ומחשבות מ-11 שנים של עבודה יומיומית בניתוח חברות והשקעה אקטיבית. היום אתמקד ב-2 התובנות האהובות עלי ממכתבי השותפות.

Scale Economies Shared

אז מה היתרון התחרותי המדהים שניק זיהה באמזון? מודל של scale economies shared. נסביר: דמיינו פיצריה קטנה שמעסיקה קופאית וטבח. אם נניח שהטבח משקיע כ-10 דקות עבודה בכל פיצה בזמן שהקופאית מבלה כ-2 דקות לכל הזמנה נבין די מהר שרוב הזמן הקופאית תשחק בטלפון שלה.

עכשיו דמיינו פיצריה גדולה יותר שבמקום טבח אחד וקופאית אחת. הפיצריה הגדולה תכיל קופאית אחת ו-5 טבחים. הפיצריה הזאת הרבה יותר יעילה במובן שעלות ההעסקה של הקופאית מתחלקת ל"כושר ייצור" של יותר פיצות בשעה. כלומר בהנחה שיש מספיק ביקוש לפיצות שלנו, הגדלת התפוקה מאפשרת לנו לחסוך בעלויות. לתופעה הזאת קוראים economies of scale או יתרון לגודל בעברית.

בהנחה ששתי הפיצריות מוכרות את הפיצה באותו המחיר והפיצריה הגדולה באמת תצליח למכור פי 5 יותר פיצות, ההכנסה של הפיצריה הגדולה תהיה גדולה פי 5 מהפיצריה הקטנה. אבל שולי הרווח שלה יהיו גבוהים הרבה יותר!

מה שג'ף בזוס אמר למשקיעים שלו וניק סליפ זיהה בתור יתרון תחרותי עצום זה שהוא שואף להוריד את שולי הרווח שלו! כלומר את היתרון שאמזון תרוויח מהגידול שלה היא הולכת לחלק עם הלקוחות שלה בצורה של הורדת מחירים! ע"י הורדת המחירים אמזון יוצרת מצב שמי שרוצה להתחרות בה יאלץ להיות גדול יותר ממנה או לספק את השירות שלו בהפסד. למעשה ככל שאמזון תגדל ותרוויח עוד ועוד יתרון לגודל ככה המחירים שלה ירדו וככה החפיר שלה יגדל ויעמיק.

רוב המשקיעים שמסתכלים לאופק השקעה קצר לא אהבו את זה שאמזון פשוט מוותרת על הרווחים שלהם. אבל כשמסתכלים על זה בפרספקטיבה של 15-20 שנה נראה שזה עובד לא רע.

צמיחה וסבלנות

אז הבטחתי בכותרת שנהיה משקיעים טובים יותר. אני חושב שהמוח האנושי לא בנוי להעריך צמיחה אקספוננציאלית. כשאנחנו חושבים על אמזון בתור החברה שמחיר המניה שלה עלה פי 79 מ-2005 ועד 2021 או פי 2200 מ 1997 ועד 2021. מאוד קשה לנו לחבר את זה לקצב צמיחה שנתי ממוצע של 32% מ-2005 ועד היום ו-36% מ-1997 ועד היום. למשקיע הממוצע יש נטיה להחליף את המניות שלו כל כמה חודשים ואולי שנים. ואני מאמין שהאתגר האמיתי למי שגילה את אמזון בזמן לא היה "לגלות" אותה כמו שהיה להמשיך להחזיק בחברה במשך 15-20 שנים!

מה אנחנו לוקחים מפה?

קודם כל אני לוקח מהמכתבים האלה נטיה לחוסר פעולה: יש לנו כבני אדם נטיה להחליף חברות לעיתים קרובות. אני אישית מרגיש FOMO-מניות כמעט כל שבוע. למרות זאת החלטתי שעל מנת שאחליף חברה אחת באחרת, החברה החדשה צריכה להיות "טובה" בסדר גודל יותר מהחברה הקיימת בתיק שלי. כלומר גם ככה מדובר בהערכה ואף אחד לא באמת יודע מה יהיה בעתיד. אבל אם אני מעריך שחברה שאני שוקל היא רק "קצת" יותר טובה מהחברה שאני שוקל למכור, סיכוי טוב שהמוח שלי מתעתע בי וזאת לא סיבה טובה מספיק למכור!

בנוסף, ככל שאופק ההשקעה שלנו ארוך יותר ככה התשואות שלנו יהיו מרשימות יותר. לכן חשוב להתחיל מוקדם ככל האפשר וחשוב להשקיע את הזמן בללמוד ולהתמקצע בניתוח חברות עכשיו.

חוץ מזה, למדנו על מודל עסקי חדש ונוכל להשוויץ בו במסיבות.

נכון להיום אינני מחזיק במניות אמזון. זה לא יעוץ השקעה ובטח שלא יעוץ השקעה בחברת אמזון

יש 4 תגובות

על הטיית הנרטיב ואיך לא לצאת פתי?

גם לחתול וגם לעכבר

כולנו פתיים בתחזיות לגבי העתיד, היום אני רוצה להראות לך למה גם את/ה פתי/ה ואיך להימנע מזה!

במאמר הקודם על הברבור השחור דיברנו על סוגים שונים של אקראיות. אני ממליץ לקרוא אותו קודם. היום אני רוצה לדבר על נושא כמעט נפרד לגמרי מאותו הספר. נושא המאמר הוא למה אנחנו כל כך גרועים בתחזיות. והוא מתחבר ממש טוב לנושא של הטיות קוגניטיביות  – אחד הנושאים האהובים עלי.

הקושי בתחזיות

בואו נעשה ניסיון בתחזיות כלכליות. נניח שנחזור אחורה בזמן ליום לפני שסדאם חוסיין נתפס. ונניח שאני משיג לנו כדור בדולח ואנחנו יודעים בוודאות מלאה שסדאם הולך להיתפס מחר. יש לנו הזדמנות חד פעמית להמר על מחירי האג"ח האמריקאי לטווח ארוך. על מה הייתם מהמרים? האם הייתם מהמרים שמחירי האג"ח יעלו או ירדו?

לא כל כך משנה מה הימרתם, צדקתם. ביום שבו נודע שסדאם חוסיין נתפס מחירי האג"ח האמריקאי לטווח ארוך ירדו משמעותית ואז עלו משמעותית. שני האירועים הוסברו ע"י התקשורת באותו ההסבר. "השוק מגיב לתפיסתו של סדאם חוסיין". אם אותו ההסבר מסביר עליה וגם ירידה במחיר זה לא הסבר שימושי לתחזיות. נראה שהפרשנים הכלכליים מוכנים פשוט לקחת את הכותרת מהעמוד הראשון בעיתון ולהדביק אותה לאיזה תנועה שנראה בשוק.

כבני אדם יש לנו נטיה לרצות לסדר את המציאות בצורה של סיפורים יפים עם סיבה ותוצאה לכל דבר. ה-"באג" הזה בפסיכולוגיה שלנו נקרא גם "הטיית הנרטיב". כשכותבים את ההיסטוריה מאוד קל למצוא סיבות וסיפורים יפים. אבל המציאות הרבה יותר מורכבת מזה. וניסיון לספר סיפורים ומתוכם לחזות את העתיד נועדה לכישלון.

מה שמדהים באמת בהטיית הנרטיב היא היכולת שלנו לכתוב מחדש את הזיכרון שלנו! אנשים יתנו תחזית לעתיד, יראו שהיא לא מתממשת, ואז יגידו משהו כמו: "בטח, התחזית שלי נכונה אבל איך יכולתי לדעת ש-<תירוץ>" וימשיכו מייד לתחזית הבאה ללא חשבון נפש או ניסיון ללמוד מהשגיאה שלהם!

גלגול נוסף וממש מעניין של הטיית הנרטיב היא הנטיה של אנשים להעריך בסיכוי גבוה יותר אירועים "עם סיבה". כלומר כששואלים אנשים מה הסיכוי לאסון טבע בקליפורניה בשנה הקרובה מקבלים סיכוי מסויים. ואם שואלים בתור שאלת המשך "מה הסיכוי לרעידת אדמה שתוביל לשיטפון בקליפורניה" מקבלים סיכוי גבוה יותר. בהסתכלות מתמטית ברור שרעידת אדמה שתוביל לשיטפון היא אירוע פחות סביר מאסון טבע. פשוט כי רעידת אדמה היא אסון טבע ויש אסונות טבע נוספים מלבד רעידת אדמה!

זווית נוספת של הטיית הנרטיב היא השימוש במילה כי בתור כלי שכנוע. מסתבר שהשימוש במילה כי במהלך בקשת בקשה מעלה משמעותית את הסיכוי שנקבל תשובה חיובית. בניסוי מעניין ממש בקמפוסים בשנות ה-70, נסיין ביקש לעקוף את התור למכונות צילום. כשנוסח הבקשה היה "סליחה יש לי רק 5 עמודים לצלם אפשר להשתמש במכונה?" כ-60% מהאנשים נתנו לו לעקוף. וכשנוסח הבקשה היה "סליחה יש לי רק 5 עמודים לצלם אפשר להשתמש במכונה כי יש לי רק 5 עמודים?" 93% מהאנשים נתנו לו לעקוף בתור! עצם ההרכבה של הבקשה בתור "סיפור" עם התגלגלות לוגית העלה משמעותית את אחוזי ההצלחה של הנסיין, שימו לב שבנוסח השני לא נוסף שום מידע חדש! אותו המידע הוצג בתחפושת של התגלגלות לוגית או סיפור.

מה שחשוב לקחת מכאן:

  1. להיזהר מתחזיות המכילות סיפורים – אתה עשוי להיות פתי של עצמך או של מי שבנה את הסיפור.
  2. לא להתפתות לתרץ בדיעבד את הכישלון שלנו בתחזיות.
  3. ממולץ להתחייב בכתב לתחזיות שלנו, ולאחר מכן לנסות ללמוד מהתחזיות שנכשלו.

מקור חוסר הדיוק שלנו בתחזיות

חוסר הדיוק שלנו בתחזיות נובע מהערכת יתר של היכולת שלנו לחזות את העתיד באקסטרמיסטאן.

בנורמליסטאן, מאוד קל לתת תחזיות – אם אני צריך להעריך את הסיכוי שהאדם הבא שאראה ברחוב יהיה בגובה 2.5 מטרים, אני יכול בקלות לומר שהסיכוי הוא 0 ואם לא אתקל בטעות ברוברט וולדו שקם מהמתים. כנראה שאצדק בתחזית שלי.

טאלב ממליץ לחלק את התחזיות ל-2: תחזיות לגבי אירועים בנורמליסטן ותחזיות לגבי אירועים באקסטרמיסטן, לאחר מכן הוא ממליץ לחלק לתחזיות עם תוצאה בינארית, כלומר דברים שיקרו או שלא יקרו כמו "תפרוץ מלחמה", ותחזית מספרית כמו מחיר הנפט. זה בסדר לתת תחזיות בנורמליסטאן. וזה בסדר לתת תחזיות לאירועים בינארים באקסטרמיסאן. אבל כדאי מאוד להיזהר מתחזיות מספריות באקסטרימיסטאן שמה המוח שלנו נוטה לפשל ושמה חיים הברבורים השחורים. עדיף לומר "אני לא יודע" ולהבין איך פועלים למרות שלא יודעים. מאשר לחשוב שיודעים ולקבל תחושת ביטחון מדומה

יש 8 תגובות

סוף התוכן

הגעת לקצה; איו יותר פוסטים.